Fundamos RBA en 2009 principalmente porque pensábamos que el mercado bursátil estadounidense estaba entrando en uno de los mayores mercados alcistas de nuestras carreras. Sencillamente, si uno iba a crear una empresa, parecía un buen momento para hacerlo.
Sin embargo, la mayoría de los inversores no estaban de acuerdo con nuestro optimismo. La crisis financiera mundial y el consiguiente mercado bajista dañaron la psicología de los inversores, que se mostraron extremadamente recelosos con la renta variable estadounidense. El consenso generalizado era que había que invertir en los mercados emergentes para crecer y que invertir en EE.UU. era imprudente.
La aversión al riesgo nos reprochaba nuestra visión alcista de la renta variable estadounidense.
Muchos inversores se negaron en redondo a reunirse con nosotros porque consideraban que éramos demasiado alcistas con respecto a Estados Unidos.
Una importante firma de análisis de fondos se negó a clasificar nuestro fondo de renta variable global como fondo global porque consideraba que nuestra exposición activa al mercado de renta variable estadounidense era demasiado grande.
Los argumentos de marketing incluían necesariamente una descripción de los "extintores" o estrategias que podíamos emplear para proteger la cartera en caso de que nuestro optimismo resultara temerario.
Los inversores se preguntaban por qué nuestras carteras multiactivos no estaban fuertemente ponderadas en renta fija y acciones orientadas a los dividendos.
Hubo incluso ataques ad hominem sobre nuestra motivación, nuestros antecedentes y otras cuestiones irrelevantes.
Catorce años después, la extrema aversión al riesgo de los inversores se ha convertido en una extrema asunción de riesgos. Hoy en día, muchos nos consideran poco optimistas y han vuelto los ataques ad hominem.
Es cierto que el índice S&P 500 ha subido cerca de un 12% en lo que va de año, pero en gran medida ha sido impulsado por 7 valores de gran capitalización (denominados los "7 magníficos" por muchos observadores). Los 7 Magníficos han subido más del 90% y han aportado más del 70% de la rentabilidad del S&P 500 en lo que va de año. En comparación, el índice S&P 500 ponderado por igual sólo ha subido un 5% y el índice ACWI ponderado por igual sólo un 3,3%.
La aversión al riesgo parece cosa del pasado. Los inversores han comenzado en gran medida a perseguir el estrecho liderazgo del mercado de renta variable y a menudo rehúyen las carteras diversificadas para obtener una mayor exposición a los 7 Magníficos.
Las oportunidades de inversión en esos 7 valores parecen muy limitadas. Sus valoraciones son elevadas y el crecimiento de sus beneficios no suele ser superior. Pero creemos que el menú de oportunidades de inversión fuera de esos 7 valores, tanto en EE.UU. como en los mercados mundiales, podría ser históricamente amplio e históricamente atractivo.
Los extremos en el sentimiento suelen presentar importantes oportunidades de inversión. Hace catorce años, el miedo extremo de los inversores implicaba que se estaba formando un mercado alcista. Hoy en día, la avaricia extrema y la estrechez de miras de los inversores sugieren que una cartera amplia de valores estadounidenses y no estadounidenses podría obtener resultados sustancialmente superiores.
La exposición global a la renta variable de una cartera tiene dos componentes: la asignación a renta variable y la beta de renta variable. La asignación a renta variable es la proporción de la cartera invertida en renta variable. La beta representa el riesgo de mercado de una cartera de renta variable. Una beta más alta implica una mayor volatilidad al alza y a la baja. (Por supuesto, la volatilidad no siempre es simétrica, pero la beta es, no obstante, una medida de riesgo razonable).
La asignación multiplicada por la beta representa la exposición global a la renta variable de una cartera. Una gran asignación de renta variable podría invertirse en valores de beta baja, mientras que una asignación de renta variable pequeña podría invertirse en valores de beta alta. Ni la asignación de renta variable ni la beta de la renta variable identifican por sí solas el riesgo total de renta variable de una cartera.
Otras inversiones, como los bonos de alto rendimiento, también son sensibles a la renta variable. En nuestros análisis internos, tenemos en cuenta dicha sensibilidad, pero un análisis de la sensibilidad a la renta variable de los activos que no son de renta variable queda fuera del alcance de este informe.
La exposición total de los inversores a la renta variable ha aumentado significativamente en los últimos 10-15 años. El aumento tanto de la asignación a la renta variable como de su beta refleja un cambio drástico en la preferencia por el riesgo. Las carteras solían tener asignaciones de renta variable bajas invertidas en valores de beta bajo, pero ahora los inversores tienen asignaciones de renta variable altas que incorporan valores de beta alta.
El aumento de la asignación a renta variable por parte de los inversores refleja su cambio de la aversión al riesgo a la asunción de riesgos. El gráfico 1 (cortesía de BofA Global Strategy) muestra que la asignación a renta variable de los inversores particulares era solo del 39% al inicio del mercado alcista en 2009. Hoy, tras 14 años de mercado alcista, su asignación a la renta variable es del 60%.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bank of America
El gráfico a continuación (cortesía de The Daily Shot y MacroBond) muestra una medida más amplia de la asignación de activos financieros de todo el sector de los hogares. Esta versión incluye cuentas de jubilación, planes de compra de acciones para empleados y otras cuentas que no se recogen necesariamente en el primer gráfico.
El análisis compara las asignaciones a la renta variable del sector de los hogares con los rendimientos futuros de la renta variable a largo plazo. El gráfico muestra que las asignaciones de los hogares a la renta variable han sido históricamente un indicador contrario, es decir, los rendimientos posteriores de la renta variable a largo plazo tienden a ser más altos cuando las asignaciones de los hogares a la renta variable son más bajas y viceversa.
La última vez que los hogares se mostraron tan alcistas con la renta variable, los rendimientos posteriores de la renta variable fueron malos y el periodo se denominó la "década perdida de la renta variable". El autor deduce que las elevadas asignaciones actuales a la renta variable indican que las perspectivas a largo plazo para la renta variable estadounidense podrían asemejarse a las de la Década Perdida.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Blooomberg, MacroBond
Los rendimientos de la clase de activos de renta variable dependen actualmente en gran medida del comportamiento de los 7 valores. Como se ha mencionado, han aportado aproximadamente el 70% de los rendimientos del S&P 500 en lo que va de año. La renta variable como clase de activos podría registrar malos resultados, pero como ocurrió durante la década perdida, una rotación que se aleje del antiguo liderazgo (¡hoy sólo 7 valores!) podría brindar enormes oportunidades.
El gráfico 3 muestra el rendimiento de los sectores del S&P 500® durante los cinco años posteriores al pico de la burbuja tecnológica. El S&P 500® y los tres sectores líderes durante la burbuja tuvieron importantes rentabilidades negativas una vez que la burbuja se desinfló, aunque la mayoría de los sectores tuvieron grandes rentabilidades positivas. Además, los valores no estadounidenses superaron con creces a los estadounidenses.
Durante la década perdida se produjo una enorme brecha entre el rendimiento de la clase de activos de renta variable y el de los sectores subyacentes. Los 7 Magníficos de hoy, y en consecuencia la renta variable como clase de activos, podrían obtener malos resultados, pero el abanico de oportunidades de inversión atractivas tanto en EE.UU. como en los mercados mundiales podría ser extremadamente amplio.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Blooomberg
Los inversores han cambiado claramente su asignación de activos hacia la renta variable, pero eso no indicaría necesariamente una asunción indebida de riesgos si su beta de renta variable se redujera a lo largo del tiempo. En otras palabras, la exposición global a la renta variable podría no haber cambiado si redujeran la beta al tiempo que aumentaban la asignación.
Este no es el caso. Más bien, los inversores han aumentado la beta de la renta variable a medida que incrementaban la asignación a la misma, aumentando así significativamente la exposición efectiva a la renta variable dentro de sus carteras.
El siguiente gráfico (cortesía de BofA Global Strategy) pone de relieve que la beta de la renta variable de las 10 principales carteras de valores de los clientes privados de BofA ha aumentado significativamente. La beta de la renta variable de los inversores era de aproximadamente 0,75 al comienzo del mercado alcista, pero aumentó hasta un muy agresivo 1,40 en 2022. En la actualidad, sigue siendo de 1,16
Así pues, la exposición global a la renta variable pasó del 29% (0,75 x 39%) en 2009 al 70% actual (1,16 x 60%). Esta simple medida no refleja el verdadero riesgo total de la cartera de renta variable, pero la consideramos una aproximación realista. La aversión al riesgo se ha convertido claramente en asunción de riesgos. El miedo se ha convertido en codicia.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bank of America
La diversificación es principalmente una herramienta de reducción del riesgo y no de mejora de la rentabilidad. Es lamentable que la diversificación se comercialice a menudo como una herramienta que mejora la rentabilidad y reduce el riesgo, porque esa combinación rara vez se da.
Una cartera bien diversificada tendrá clases de activos con baja correlación y preparará la cartera para una amplia gama de resultados desconocidos. La mayoría de los inversores tienen una visión de la economía mundial y de las oportunidades microeconómicas, pero ¿qué ocurre si esas valoraciones resultan incorrectas? La diversificación es la principal herramienta de protección contra el error.
La desafortunada realidad es que las carteras tienden a estar muy poco diversificadas simplemente porque la gente no quiere inversiones poco atractivas. Los inversores suelen tener una visión específica y mantener cualquier inversión contraria a esa visión implica reducir la rentabilidad. La infra diversificación funciona bien siempre que la visión resulte correcta, pero las carteras tienden a decepcionar y a presentar una mayor volatilidad cuando la visión incorporada resulta incorrecta.
Nuestras carteras han actuado típicamente como un diversificador fuera de consenso. En 2009, cuando los inversores eran muy reacios al riesgo, los de RBA añadían riesgo de renta variable a las carteras de los inversores. Hoy en día, cuando los inversores están asumiendo riesgos significativos, los de RBA está invirtiendo en oportunidades que generalmente están siendo ignoradas por el estrecho enfoque de los inversores en los 7 Magníficos.
A pesar de que algunos inversores nos califican de bajistas porque no encontramos atractivas las 7 Magníficas, no somos tan pesimistas como para creer que sólo hay 7 oportunidades de crecimiento en todo el mercado mundial de renta variable.
Somos optimistas y creemos que las oportunidades abundan. Sólo que no en los 7 valores favoritos de todo el mundo.
Artículos relacionados:
El curioso caso de las grandes tecnológicas
Considere este y otros artículos como marcos de aprendizaje y reflexión, no son recomendaciones de inversión. Si este artículo despierta su interés en el activo, el país, la compañía o el sector que hemos mencionado, debería ser el principio, no el final, de su análisis.
Lea los informes sectoriales, los informes anuales de las compañías, hable con la dirección, construya sus modelos, reafirme sus propias conclusiones, ponga a prueba nuestras suposiciones y forme las suyas propias.
Por favor, haga su propio análisis.
Fuente / Autor: Richard Bernstein Advisors
Imagen: The Economic Times
Deja un comentario
Tu email no será publicado. Los campos requeridos están marcados con **