Diario del pánico edición Rusia/Ucrania (III)

La guerra dura ya más de un mes. Cada dos días hay rumores de que se ha avanzado en las negociaciones y que el ejército ruso está fracasando o se está retirando, pero los bombardeos continúan y cada vez hay más ucranianos que huyen (~4 millones en el momento de escribir este artículo).

En cambio, los principales índices bursátiles, en particular los estadounidenses, pero también el DAX, están al mismo nivel o incluso más alto ahora que antes de la invasión. El comprar las caídas ha funcionado y de nuevo y estos días "cualquier cosa es buena para las acciones" parece ser el único lema.

Una de las explicaciones que he leído es que Rusia y Ucrania son sólo el 2% del PIB mundial, por lo que una "pérdida" de estos países no es gran cosa. Personalmente, creo que esta cifra no es muy útil. El petróleo y el gas rusos impulsan una cantidad significativa del PIB europeo (y mundial). Una interrupción del suministro de petróleo y gas ruso afectaría a una parte mucho mayor del PIB mundial y podría hacer que la interrupción de la cadena de suministro de Covid-19 fuera como una fiesta de niños pequeños. Pero el petróleo y el gas siguen fluyendo, así que ¿por qué preocuparse?

Hace apenas unos días, el director general de BASF concedió una entrevista en la que advertía contra un embargo total a Rusia, porque "destruiría la economía alemana". Estaba diciendo lo obvio, pero especialmente BASF, en mi opinión, comparte mucha responsabilidad por la dependencia del gas ruso.

En cuanto al final del juego: aunque espero una victoria de Ucrania, creo que este es el escenario más improbable. Rusia y Putin no pueden permitirse el lujo de perder, que es también la esencia de una entrevista con uno de los antiguos asesores de Putin.

Un aspecto interesante en todo este lío es ver cómo algunos inversores se están metiendo cada vez más en un agujero. Especialmente algunos inversores que pensaban que las acciones rusas eran una gran idea antes de la guerra, ahora están tratando de culpar a todos y cada uno de sus pérdidas (sobre todo a los EE.UU. o a Ucrania por no rendirse, etc.) en lugar de culparse a sí mismos comprando cosas que no entendieron o en las que calcularon mal los riesgos. Es triste de ver, pero debería ser un recordatorio de que la convicción es importante, pero darse cuenta y reconocer los errores lo es aún más

Como ya he mencionado un par de veces, no soy un hombre de macroeconomía. Sin embargo, de vez en cuando me fijo en las tendencias macroeconómicas generales, ya que creo que es necesario tener un conocimiento general. Lo que me preocupa actualmente es el hecho de que estamos en un entorno que, al menos yo, nunca había experimentado antes como inversor, a pesar de haber comprado mi primera acción hace 35 años (a una edad MUY temprana).

El mundo está saliendo de una pandemia (con China todavía de alguna manera en ella), la inflación está en niveles que hemos visto hace sólo 40-50 años y sigue aumentando, los Bancos Centrales están todavía en "modo de apoyo no convencional" con tipos de interés cero o por debajo de cero, las cadenas de suministro están todavía tensas, en muchas economías parece haber pleno empleo y la deuda del gobierno es más alta de lo que era desde la Segunda Guerra Mundial. Además, seguimos teniendo una especulación salvaje, por ejemplo en Criptolandia o, como otro ejemplo, en el capital riesgo, por ejemplo con una ronda de financiación de Serie A de 60 millones de dólares para traer de vuelta a los Mamuts lanudos.

En esta situación, no creo que tenga mucho sentido mirar hacia atrás en la historia y tratar de predecir lo que va a suceder mirando los últimos 6 conflictos militares o la última vez que la inflación subió, etc.

Sinceramente, en mi opinión nadie tiene ni idea de lo que va a pasar en los próximos 2-3 años, pero muy pocos inversores se permiten el lujo de poder admitirlo. Puede que las acciones lo hagan bien, pero puede que no. Sinceramente, cuando miro mi cartera, no sé realmente cómo se comportarán las empresas de mi cartera en términos absolutos si la inflación se mantiene en el 7-8% o incluso más y si vemos interrupciones mucho mayores en la cadena de suministro.

Por supuesto, las empresas bien gestionadas lo harán relativamente mejor, pero la gran pregunta es: ¿en relación con qué?

Sin embargo, apuesto a que esto no se lo dirán muchos otros gestores de dinero. Su trabajo consiste en fingir que lo saben, de lo contrario, ¿por qué les pagarían tanto dinero?

Las expectativas de rentabilidad deberían estar "ancladas" en el tipo de interés libre de riesgo y, por tanto, habría que suponer una rentabilidad de quizá un 4-6% por encima de éste para la renta variable a largo plazo.

Con una inflación del 5-8% tanto en Europa como en EE.UU., la pregunta es: ¿proporcionarán las acciones una "rentabilidad real" por encima de la inflación o no? La mayoría de los inversores en acciones parecen creer que sí y quizás esto se convierta en una profecía autocumplida. Sin embargo, hay que tener cuidado, porque en la mayoría de los países con alta inflación, las acciones no suelen ir tan bien cuando se miden en moneda "fuerte".

Tal vez sea el momento de volver a leer todas las cartas de Buffet de los años 70 para aprender sobre la inflación, aunque los modelos de negocio han cambiado. Muy pocos inversores de hoy en día tienen experiencia, yo incluido. Sin embargo, muchos gestores de dinero le dirán gustosamente lo que va a pasar. Mi opinión personal sobre la inflación es que no hay que dar por sentado que todas las empresas pueden repercutir automáticamente los costes y conseguir una rentabilidad "real" de las acciones. Las que no puedan repercutir los costes, serán muy malas inversiones.

En general, creo que ahora es el momento de pensar un poco más en la diversificación (global y sectorial) que antes.

Cuanto más dure la guerra, más definitivo será que Europa, y especialmente Alemania, Italia, Austria y Europa del Este, tengan que dejar de depender del gas barato de los gasoductos rusos, ya que el precio (a corto plazo) de la energía no es lo único que debe preocupar.

No te equivoques, los propietarios de los cientos de miles de millones (o trillones) de activos de infraestructura de gas natural en Europa lucharán muy duro para mantener el statu quo a pesar de estar relativamente tranquilos en este momento. Han conseguido un gran éxito de lobby con el Gobierno alemán "pre Ucrania" al ser incluidos en la "taxonomía verde" de la UE, pero supongo que eso no les ayudará mucho.

Especialmente los alemanes están ahora extremadamente traumatizados y harán todo lo posible para tener alternativas. Los días en los que se optaba por la opción más barata (el gas de gasoducto ruso) han terminado.

A corto plazo, el GNL tendrá que desempeñar un papel mucho más importante. Por lo que tengo entendido, la red de gas europea tiene más capacidad para aceptar GNL y Alemania construirá terminales muy pronto o contratará otras flotantes.

Sin embargo, depender del GNL qatarí, saudí o estadounidense no es el objetivo final. Es claramente mejor porque se puede diversificar el abastecimiento, pero se sigue dependiendo de otros.

La solución más fácil a corto plazo sería, por supuesto, intentar ahorrar energía, pero por una u otra razón, esto es tan impopular como siempre.

Muchos expertos afirman que la energía nuclear es la única opción porque es barata y ofrece energía de base. Yo mismo soy bastante neutral con respecto a la energía nuclear, pero no hay que olvidar algunas cuestiones:

Se necesita mucho tiempo para construir una central nuclear operativa. Por ejemplo, incluso en un país muy despoblado como Finlandia, la última central nuclear sólo entró en funcionamiento con un retraso de 13 años (!!!), y lo mismo parece haber ocurrido en Francia y el Reino Unido. Construir una nueva central nuclear en Alemania será muy difícil. Alemania está muy densamente poblada y la amplia población se opone a la mayoría de las nuevas infraestructuras, ya sean molinos de viento o conexiones de alta tensión. Encontrar un nuevo lugar para una nueva central nuclear será MUY difícil y llevará mucho tiempo. No tenemos ese tiempo.
Prolongar la vida de los reactores que pronto se cerrarán ayudará un poco, pero de nuevo, el gran problema es la calefacción y los usos industriales del gas y no la generación de electricidad.
La energía nuclear, si se tienen en cuenta todos los costes (por ejemplo, los seguros no subvencionados), es bastante cara, el uranio se extrae en países problemáticos como Kazajistán y todavía no está claro qué hacer con los residuos nucleares.
Las grandes centrales nucleares son un riesgo para la seguridad. La ciberguerra o simplemente los apagones pueden crear grandes problemas. Francia, que es el ejemplo de la energía nuclear en Europa, sufre todos los inviernos problemas porque muchos de los reactores están fuera de servicio y la red no es estable. Debido al mantenimiento necesario, se necesita una sobrecapacidad significativa que aumenta el coste.
En cualquier caso, todavía hay que electrificar completamente la economía para obtener todos los beneficios, lo que en sí mismo supone un gran esfuerzo.

En general, sin ser "anti-nuclear", no creo que las centrales nucleares sean la gran y rápida solución al problema actual que algunos pretenden. Puede que ayuden un poco, pero el problema es mucho mayor.

Un gran error fue claramente no desarrollar más la tecnología nuclear en los últimos 40 años.

Durante la pandemia, en mi opinión, hubo dos factores que contribuyeron al relativamente rápido repunte de las bolsas: El rápido desarrollo de las vacunas y el papel extremadamente activo de los Gobiernos y los Bancos Centrales que rescataron a todo el mundo.

Esta vez, será mucho más difícil. Con la inflación desbocada como está ahora, los bancos centrales tendrían que empezar a apretar más pronto que tarde antes de que la inflación se les vaya totalmente de las manos y el gasto gubernamental adicional sólo aumentará las presiones inflacionistas.

Y, por desgracia, no habrá una vacuna contra Putin o la inflación.

En la actualidad es difícil ver muchos aspectos positivos, pero se pueden hacer dos observaciones:

En primer lugar, por el momento, Occidente parece estar cooperando mejor de lo que todos pensaban. Tal vez incluso para la Unión Europea, esto podría ser el catalizador que forje la unión de los países en lugar de separarse lentamente.

En segundo lugar, tal vez este sea el impulso necesario para transformar realmente la economía en una forma más sostenible de hacer las cosas en lugar de quemar todos los combustibles fósiles en esta generación (y tal vez en la siguiente).

Como siempre, intento seguir siendo un optimista cauto, pero esta vez, los riesgos de un resultado muy desfavorable parecen significativos. Sigo intentando evitar cualquier tipo de market timing, pero está claro que uno debe asegurarse de que está preparado psicológicamente para atravesar una época muy dura durante algún tiempo. También tendré que entender mejor cómo se exponen las empresas de mi cartera a una mayor inflación.

Contáctanos