Prince escribió la canción "1999" en 1982, 18 años antes de que se acabara el reloj del siglo XX y posiblemente la mayor racha bursátil de la historia de Estados Unidos.

En 1999, las valoraciones de las acciones alcanzaron picos sin precedentes, superando incluso las de 1929. En aquel momento, los inversores estaban eufóricos, como si el rally fuera eterno. Los novatos estaban arrasando y los veteranos se estaban quitando de en medio como nunca antes. Algunos valores subían un 10, 20 e incluso un 30% o más en un día. Las empresas que añadían el punto com a su nombre o que hablaban de una nueva tecnología de Internet experimentaban enormes subidas en el precio de sus acciones. Los inversores compraron la narrativa con poca o ninguna diligencia debida.

¿Le resulta familiar? El entorno especulativo actual no sólo es inquietantemente similar al de finales de los años 90, sino que las valoraciones, en muchos casos, son más exuberantes que en aquel periodo.

Comparar las valoraciones de distintos periodos es inexacto, ya que los entornos económicos y de beneficios pueden ser diferentes. Este artículo contrasta las valoraciones y los entornos para considerar si es el momento de abandonar la fiesta o de quedarse y seguir bailando. Para ayudarle a decidir, proporcionamos un análisis estadístico que muestra el riesgo potencial de caída al que se enfrenta el S&P 500.  

Sin embargo, en primer lugar vamos a ver algunas medidas de valoración para proporcionar un contexto entre la actualidad y 1999.

La relación precio/beneficio (P/E) es el método más utilizado para valorar las acciones. Es habitual que los inversores utilicen los beneficios de los últimos 12 meses en el denominador del PER, como se muestra en el primer gráfico.

Algunos inversores, entre los que nos encontramos, prefieren utilizar el PER del CAPE. El método CAPE de Robert Shiller utiliza los últimos diez años de beneficios para tener más en cuenta las tendencias seculares de los beneficios y evita los acontecimientos puntuales que distorsionan las valoraciones.

Fuente: Real Investment Advice

Las valoraciones P/E están muy extendidas, y en ambos cálculos se acercan o superan los niveles de 1999. Los gráficos también muestran que las valoraciones están muy por encima de las de 1929.  

La ventaja de utilizar la relación precio/ventas (P/S) frente al PER es que las ventas, o los ingresos, no son fáciles de manipular por los ejecutivos. 

El gráfico siguiente muestra que la relación precio/ventas (P/S) está ahora un 50% por encima de donde estaba en 1999.

Fuente: Real Investment Advice

Los siguientes gráficos, cortesía del Grupo Leuthold, proporcionan más contexto. El gráfico superior muestra que el 15% de los valores del S&P 500 tienen una relación P/S superior a diez. Esto se compara con el 8% en 1999. El gráfico inferior muestra que la mediana del ratio P/S es casi el doble del nivel de 1999.

Fuente: Real Investment Advice, Leuthold Group

Para resaltar lo que supone un ratio P/S de diez, citamos a Scott McNeely, director general de Sun Microsystems, en 1999:

"A 10 veces los ingresos, para devolverte la inversión en 10 años, tengo que pagarte el 100% de los ingresos durante 10 años seguidos en dividendos. Eso supone que puedo convencer a mis accionistas. Supone que tengo un coste cero de los bienes vendidos, lo que es muy difícil para una empresa informática. Eso supone que tengo cero gastos, lo que es muy difícil con 39.000 empleados. Eso supone que no pago impuestos, lo cual es muy difícil. Y eso supone que no paga impuestos por sus dividendos, lo que es algo ilegal. Y eso supone que con cero I+D durante los próximos 10 años, puedo mantener el ritmo de ingresos actual. Ahora, habiendo hecho eso, ¿alguno de ustedes quiere comprar mis acciones a 64 dólares? ¿Se dan cuenta de lo ridículas que son esas suposiciones básicas?"

El siguiente gráfico es supuestamente la técnica de valoración favorita de Warren Buffet. La medida compara la capitalización bursátil ajustada a la inflación del S&P 500 en relación con la economía. Dado que los beneficios y el crecimiento económico se correlacionan bien a lo largo del tiempo, el ratio señala eficazmente los extremos de valoración. En la actualidad, el ratio está en 2,50, muy por encima del 1,95 de 1999 y del 1,40 de la crisis financiera.

Fuente: Real Investment Advice

El ratio Q toma la capitalización bursátil del S&P 500 y la divide por los costes de reposición agregados de los activos de las empresas del índice. Cuantifica efectivamente cuánto está pagando un inversor por los activos corporativos subyacentes. Como se muestra a continuación, por cortesía de Advisor Perspectives, el ratio está ahora más de 3,5 desviaciones estándar por encima de su norma. También es más alto que en 1999 y multiplica cualquier otro pico anterior.

Fuente: Real Investment Advice, Advisor Perspectives

Desde un punto de vista conservador, las valoraciones actuales están a la par o son mayores que las de 1999 y cualquier otro periodo. Esta afirmación es estadísticamente factible, pero ignora los entornos económicos de ambos periodos. Por ejemplo, si pensamos que la economía y los beneficios empresariales crecerán a tasas de dos dígitos durante años, podemos argumentar que las valoraciones son justas hoy en día.

La siguiente tabla compara los entornos económicos de ambos periodos.

Fuente: Real Investment Advice

Las tasas de crecimiento económico y de los beneficios son hoy más débiles que hace 20 años. Además, los niveles de deuda, medidos en relación con el PIB, son hoy mucho más elevados. El crecimiento de la productividad y la demografía, dos factores importantes que determinan el crecimiento económico, están pesando en el crecimiento económico actual. En los años 90, eran fuertes vientos de cola económicos.  

Los tres últimos indicadores muestran la cantidad de estímulo monetario a través de los bajos tipos de interés, y el balance ampliado de la Fed es mucho más acomodaticio que en 1999.

Los fundamentales y las perspectivas económicas y de beneficios son hoy más débiles que en 1999. En consecuencia, los inversores estaban mejor pagando valoraciones más altas en 1999 que en la actualidad.

Sin embargo, la Fed está, directa e indirectamente, reforzando los precios de los activos y, por tanto, las valoraciones a través de sus excesivas acciones. Los bajos tipos de interés promueven el uso del apalancamiento y fomentan las recompras que alimentan los precios de las acciones. Además, los inversores huyen de los bonos de bajo rendimiento para perseguir las acciones con el fin de obtener los rendimientos necesarios.

La conclusión es que los inversores están pagando más y recibiendo menos en comparación con 1999. El gráfico siguiente muestra que numerosas medidas de valoración están en los extremos, excepto tres. Las tres que aparecen en verde utilizan la comparación de los precios de las acciones con los tipos de interés. Están "bien valoradas".

Fuente: Real Investment Advice

Lo sepan o no, los inversores apuestan por que la Fed siga haciendo levitar el mercado. ¿Pueden las acciones mantenerse en valoraciones extremadamente elevadas, aunque carezcan de respaldo fundamental, si la Fed sigue reduciendo las compras de QE y finalmente sube los tipos de interés?

En esencia, la verdadera apuesta que hacen los inversores es que la inflación será transitoria.  Si la alta inflación es persistente y no transitoria, a la Fed le resultará cada vez más difícil continuar con la política actual.

Sin la enorme liquidez de la Fed, la gravedad hará su trabajo.

El siguiente gráfico muestra la fuerte correlación entre las valoraciones del CAPE y los rendimientos futuros a 20 años. A los niveles actuales, resaltados en amarillo, deberíamos esperar rentabilidades anualizadas que oscilen entre el 2 y el 4% para los próximos 20 años.  

Fuente: Real Investment Advice

Puede que piense que un 2-4% no suena tan mal teniendo en cuenta lo altas que son las valoraciones. El problema, sin embargo, con una previsión a tan largo plazo es que puede haber periodos con crecimiento negativo y otros con crecimiento de dos dígitos dentro de los veinte años.

Si bien la regresión nos permite formar expectativas a 20 años, también nos da la posibilidad de pronosticar periodos más cortos.

Hace dieciocho años, en octubre de 2003, el S&P se situaba en 1.019,50. Sobre la base de la regresión anterior, los inversores podían esperar una rentabilidad anualizada del 4,90% en aquel momento. Con esa tasa de crecimiento, el S&P se elevaría a 2.655 en octubre de 2023. Actualmente, el S&P 500 está en torno a los 4.700. Suponiendo que la regresión se mantenga y que la historia tenga probabilidades favorables de que eso ocurra, deberíamos esperar que el S&P 500 caiga a 2.650 en los próximos dos años. Un descenso del 43% es duro, pero sólo dejará al índice en su valor razonable, basado en los niveles de CAPE de los últimos 40 años. Muy a menudo, los mercados revierten por debajo de sus medios.

Antes de descartar nuestro análisis estadístico, volvamos a mirar a 1999.

Prince escribió "1999" en 1982. Cuando lo escribió, el S&P estaba en 111. Utilizando las mismas matemáticas, los inversores podrían haber esperado un rendimiento anualizado del 12%, situando el S&P 500 en 1068 en la víspera de Año Nuevo de 1999.  A finales de 1999, el S&P se situaba en 1450, lo que ofrecía a los inversores un rendimiento esperado a dos años del -26%. Las estadísticas cumplieron su cometido y, sólo dos años después, el S&P alcanzó los 1068 puntos. El índice acabó cayendo hasta los 800 puntos antes de que terminara el desplome de la bolsa.

Cada época de especulación da lugar a una cosecha de teorías destinadas a justificar la especulación, y los eslóganes especulativos se aprovechan fácilmente. El término "nueva era" fue el eslogan del período 1927-1929. "Estábamos en una nueva era en la que se suspendían las viejas leyes económicas" (Dr. Benjamin Anderson, Economics and the Public Welfare).

Los inversores están haciendo una gran apuesta por la Fed y una "nueva era".

En vísperas del crash bursátil de 1929, Irving Fisher declaró erróneamente que las acciones habían alcanzado "lo que parece una meseta permanentemente alta". Fisher no podía estar más equivocado. Lo mismo ocurre con los inversores en la "nueva era" de Internet de finales de los 90.

¿Tiene usted fe en que la "nueva era" de los mercados gestionados por la Fed pueda hacer levitar las acciones muy por encima de las normas históricas y evitar un desplome del mercado de valores? ¿O esta "nueva era" se resolverá por sí misma, como las "nuevas eras" anteriores, con una caída del mercado de valores?

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

https://realinvestmentadvice.com/is-a-stock-market-crash-like-2000-possible

Imagen: Stock Investor