Desde que la plata protagonizó un furioso repunte en el verano de 2020, algo que siempre ha señalado una larga fase correctiva, tanto el oro como la plata han estado bajando silenciosamente. Desde que alcanzaron sus máximos en el verano de 2020, los precios del oro han bajado un 15%, mientras que la plata ha caído más de un 35%. Las acciones de oro y plata, medidas por los ETFs GDX y SIL, retrocedieron más del 40% y 50%, respectivamente.

Una de las tendencias más importantes, que creíamos que daba una fuerte señal de compra en el primer trimestre, se ha invertido. Pensábamos que el siguiente tramo del mercado alcista del oro estaría impulsado por los inversores occidentales, y no por los orientales, como ocurrió en el enorme mercado alcista del oro entre 1999 y 2011. Seguimos 16 ETFs que cotizan en bolsa y que invierten en oro físico, para seguir el interés de los inversores occidentales, que ahora se ha vuelto decididamente bajista.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

Después de acumular agresivamente casi 1.500 toneladas de oro entre el cuarto trimestre de 2018 y el tercer trimestre de 2020, los 16 ETFs pasaron los siguientes 18 meses liquidando casi 450 toneladas de oro o el 12% de sus tenencias. El precio del oro alcanzó su máximo en agosto de 2020 justo cuando los 16 ETFs pasaron de la acumulación a la liquidación física. Creemos que la venta de oro de estos ETFs produjo el retroceso del 15% desde septiembre de 2020. 

En enero, los  ETFs de oro físico pasaron de vender a acumular oro. Desde mediados de enero hasta principios de abril, estos ETFs acumularon casi 260 toneladas, aproximadamente el 60% del oro que liquidaron durante los 18 meses anteriores. Dado el aumento tanto de la inflación como de la tensión geopolítica iniciada por la invasión rusa de Ucrania, pensamos que habíamos entrado en una nueva fase de acumulación occidental y conjeturamos que los precios subirían. Sin embargo, a partir de mediados de abril, los ETFs volvieron a ser liquidadores de oro. La subida de los tipos de interés a corto plazo produjo un aumento del 10% en el valor ponderado del dólar estadounidense, cuya fuerza ha superado con creces las expectativas inflacionistas y las tensiones mundiales.

El comportamiento de acumulación de los 10 ETF de plata física que seguimos ha sido aún más bajista. Las liquidaciones terminaron a mediados de enero y nuestros ETF de plata experimentaron un breve periodo de acumulación. Sin embargo, a finales de febrero, los ETFs volvieron a deshacerse agresivamente de la plata. A mediados de julio, se habían desprendido de más de 1.000 toneladas. Una vez más, la fortaleza del dólar ha superado con creces el aumento de la inflación y las tensiones mundiales.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

A finales del primer trimestre, pensábamos que los occidentales habían pasado de vendedores a compradores de metales preciosos, sin embargo, el reciente comportamiento de los ETFs de oro y plata nos indica que estábamos equivocados. Teniendo en cuenta que la Fed ha manifestado con rotundidad su intención de seguir subiendo los tipos a corto plazo, y dado el continuo impulso alcista del dólar, parece que el inversor occidental ha vuelto a adoptar una postura bajista. La fase correctiva de casi dos años en los precios del oro y la plata aún no ha seguido su curso. 

El comportamiento de los operadores de oro en el mercado de futuros COMEX también confirma que la fase correctiva del oro y la plata aún no ha terminado, aunque el comportamiento de los operadores de futuros de plata está a punto de dar una señal de compra.

En los últimos 20 años, se han dado varias señales de compra significativas cuando los operadores comerciales de oro y plata se posicionaron en largo neto y los operadores especulativos en corto neto. Para los que estudian el posicionamiento de los operadores en diversos mercados de materias primas, los "comerciales" (es decir, los que utilizan los mercados de futuros para cubrir diversas necesidades comerciales) representan el "dinero inteligente". Los "especuladores" (es decir, los fondos de cobertura, los operadores algorítmicos y otros seguidores de tendencias) representan el dinero "tonto". Cada vez que el dinero inteligente se pone largo en términos netos y el dinero tonto se pone corto en términos netos, eso suele coincidir con un fondo importante en los metales preciosos. No sucede muy a menudo, pero cuando lo hace, hay una importante oportunidad de compra.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

La última vez que los operadores comerciales de oro y plata estuvieron largos y los especuladores cortos durante largos periodos fue a finales de la década de 1990 y principios de la de 2000. Dado que el oro y la plata estaban increíblemente baratos y los inversores eran increíblemente bajistas (debido al torrente de ventas de oro de los bancos centrales), no es de extrañar que la posición larga neta de los operadores comerciales y la posición corta neta de los especuladores durante casi cuatro años te dijeran que el oro representaba la oportunidad de compra de tu vida. Si usted hubiera comprado oro durante esos cuatro años, habría superado ampliamente a los mercados de bonos y de acciones

Desde que el oro tocó fondo en el mercado bajista a principios de la década de 2000, los casos en los que los operadores comerciales se pusieron en largo y los especuladores en corto han sido escasos. Como se puede ver, los comerciales y los especuladores casi se pusieron largos y cortos netos a finales de 2015, justo cuando el oro estaba terminando su retroceso del 45% desde sus máximos de 2011. Con el oro cotizando por debajo de los 1.100 dólares por onza, eso volvió a ser una excelente oportunidad de compra.

El último caso en el que los comerciales de oro y plata se pusieron largos netos y los especuladores se pusieron cortos netos ocurrió en agosto de 2018. Con el oro cotizando por debajo de los 1.200 dólares por onza, el posicionamiento del dinero inteligente y del tonto volvió a dar una gran señal de compra. Durante los siguientes 2 años, los precios del oro subieron más del 75%.

Hoy, el posicionamiento de los operadores comerciales y especulativos de futuros de oro no está ni cerca de dar una señal de compra. Aunque los operadores comerciales han reducido su exposición corta neta en casi un 50% en los últimos tres meses, siguen siendo significativamente cortos en términos netos. Los operadores especulativos también redujeron su exposición larga neta en un 50% en los últimos tres meses, pero siguen siendo 125.000 contratos largos netos.

El posicionamiento de los operadores en el mercado de futuros de la plata se ha vuelto mucho más interesante en los últimos meses. Como se puede ver en el gráfico siguiente, los comerciales han reducido su posición corta neta en casi un 90% en los últimos tres meses.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

Como la plata ha retrocedido, los comerciales están a punto de volverse largos netos. A día de hoy, sólo tienen una posición corta neta de 9.600, frente a los casi 70.000 contratos de abril. Los especuladores del mercado de la plata también han reducido considerablemente su posición larga neta. A medida que la plata ha retrocedido, los especuladores se han vuelto mucho menos alcistas y han recortado su posición larga neta de más de 50.000 contratos a sólo 5.400 en la actualidad, lo que supone un descenso de casi el 95%. Y al igual que los operadores comerciales de la plata están a punto de convertirse en largos netos, los especuladores están a punto de convertirse en cortos netos, una señal de que la fase correctiva de dos años en la plata está llegando a su fin.

El mercado de futuros de la plata está a punto de emitir una importante señal de compra; sin embargo, el mercado del oro todavía no lo ha hecho. Para aquellos que quieran cronometrar el final de la fase correctiva tanto en el mercado del oro como en el de la plata, recomendamos esperar a que los comerciales se pongan largos en ambos y a que los especuladores se pongan cortos netos antes de aumentar significativamente su exposición a los metales preciosos. Cuando esto sucedió allá por agosto de 2018, resultó ser un gran momento para aumentar significativamente la exposición a los metales preciosos.

En el lado positivo, debemos mencionar que la relación entre el oro y el petróleo ha dado otra señal de compra. Cuando el oro se encarece en relación con el petróleo (una onza de oro compra 30 barriles o más), las inversiones relacionadas con el petróleo han superado históricamente con fuerza a las inversiones en oro. Por el contrario, cuando el oro se abarata en relación con el petróleo (una onza de oro compra sólo 15 barriles o menos de petróleo), las inversiones relacionadas con el oro han superado con creces a las relacionadas con el petróleo. La última vez que la relación entre el oro y el petróleo llegó a 15 fue en septiembre de 2018 (el momento exacto en que los operadores de COMEX habían dado una enorme señal de compra), cuando el oro cotizó a 1.175 dólares y los precios del petróleo llegaron a 80 dólares. Durante los dos años siguientes, el oro y las inversiones relacionadas con el oro superaron radicalmente al petróleo y a las inversiones relacionadas con el petróleo.

Después de tocar fondo en septiembre de 2018, el oro subió un 75% y las acciones relacionadas con el oro subieron un 125%. Durante el mismo período de dos años, el petróleo se volvió negativo y las acciones relacionadas con el petróleo cayeron más del 60%.

Ya el 8 de marzo, con el petróleo subiendo a 130 dólares por barril y el oro cotizando a la baja a 1.980 dólares, la relación oro-petróleo tocó 15 intradía, el mismo nivel que vimos en septiembre de 2018. El 14 de junio, obtuvimos otra señal de compra en la relación oro-petróleo. Con el petróleo cotizando a 124 dólares por barril y el oro a 1.805 dólares por onza, el ratio oro-petróleo tocó 14,6, de nuevo en línea con el nivel de allá por septiembre de 2018.

La única diferencia fue que en 2018 la señal de compra de la relación oro-petróleo fue confirmada por fuertes señales de compra en el posicionamiento de los operadores COMEX de oro y plata, como se acaba de describir, lo que no ha sucedido todavía.

Dado que ahora hemos recibido dos señales de compra de metales preciosos por parte de la relación oro-petróleo, lo único que faltará en esa configuración de septiembre de 2018 será la señal alcista emitida por los operadores de futuros de oro COMEX. ¿Obtendremos una señal de compra en los próximos meses? Vamos en la dirección correcta, y vigilaremos cuidadosamente su posición a medida que avancemos en el tercer trimestre.

Los metales preciosos llevan ya casi dos años de acción correctiva de los precios y ha sido muy rentable tener una exposición mínima durante los dos últimos años. Tener una exposición mínima a las inversiones en el ámbito de los metales preciosos ha sido una aportación muy positiva al rendimiento de los dos últimos años. Sin embargo, dado que creemos firmemente que los grandes mercados alcistas del oro y la plata se encuentran justo delante de nosotros, estamos vigilando cuidadosamente ambos mercados en busca de fuertes señales de compra.

Dado el reciente retroceso de todas las inversiones en metales preciosos en los últimos tres meses, hemos aprovechado esta debilidad para aumentar nuestra exposición a los metales preciosos, aunque ahora hemos hecho una pausa antes de volver a aumentar nuestra exposición.

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Goehring & Rozencwajg fue fundada por Leigh Goehring, una de las principales autoridades en la inversión en materias primas a nivel mundial, y su socio desde hace mucho tiempo, Adam Rozencwajg. Ambos colaboraron originalmente en Chilton Investment Company, donde gestionaron más de 5.000 millones de dólares en activos dentro de la estrategia global de recursos naturales de Chilton. 

Fuente / Autor: Goehring & Rozencwajg

https://blog.gorozen.com/blog/a-head-fake-in-precious-metals-the-bear-market-drags-on

Imagen: The Perth Mint