La preocupación por la inflación nos ha recordado al difunto Barton Biggs, estratega durante mucho tiempo de Morgan Stanley. Solía escribir sobre la inflación y la deflación utilizando sus metáforas del fuego y el hielo. 

El fuego representaba la inflación y el aumento de los tipos de interés. El hielo representaba la deflación y la caída de los tipos de interés. Al parecer, Biggs se inspiró en el poema de Robert Frost "Fuego y hielo", que incluye los versos "Algunos dicen que el mundo acabará en fuego; otros, en hielo".

Es una metáfora pintoresca y Biggs la utilizó con buenos resultados. Como preparación para escribir este artículo, leímos tres notas que Biggs escribió a finales de los años 90 sobre el tema del fuego y el hielo, recopiladas en Biggs on Finance, Economics, and the Stock Market.

Leyendo estas viejas notas, sacamos tres conclusiones que se aplican a nosotros hoy:

En primer lugar, toda historia tiene dos caras y cada una de ellas puede parecer muy convincente, aunque ninguna de ellas sepa realmente nada. La primera de estas notas, de abril de 1997, se llama "El debate sobre el fuego y el hielo". Biggs lo escribió en forma de diálogo entre el Fuego, que defiende la inflación, y el Hielo, que defiende la deflación.

El efecto que tuvo este diálogo en nosotros no es probablemente el que Biggs pretendía. Lo leímos y pensamos: ambas partes parecen inteligentes y persuasivas. Pero ninguna de las dos partes sabe realmente lo que va a pasar. Están adivinando. Qué lado te parece más convincente dice más sobre ti que sobre los propios argumentos. En otras palabras, verás lo que quieres ver. El sesgo de confirmación funciona. 

En segundo lugar, todo el asunto del fuego y el hielo parece una distracción. ¿Qué tiene que ver todo esto con encontrar grandes negocios que pueda mantener durante muchos años? Los grandes negocios, por definición, son negocios "para cualquier clima". Tienen poder de fijación de precios y oportunidades de crecimiento y sólidos balances. En lugar de pasar todo este tiempo tratando de averiguar si la inflación o la deflación se acerca, cualquiera que sea el significado de estos términos, nos parece que Biggs habría estado mejor buscando el próximo "100-bagger" (acciones que multiplican por 100 su valor. Piense en todas las maravillosas acciones que podría haber comprado en 1997 y mantenido hasta hoy.

De todos modos, los acontecimientos posteriores parecieron hacer que el debate fuera discutible, o al menos lo sacaron del centro del escenario. El estallido de la burbuja de las TMT, que alcanzó su punto máximo en el año 2000 y no se redujo hasta el 2002, dominó las preocupaciones sobre el fuego y el hielo. Si pensabas que el fuego estaba en el horizonte o el hielo, no importaba realmente si eras un inversor en acciones. En retrospectiva, Biggs parece un hombre que miraba a la izquierda y que fue arrollado por lo que le llegó desde la derecha.

En tercer lugar, aunque hubiera acertado con la inflación y la deflación, no estamos seguros de que le hubiera servido de nada. Nos acordamos de un comentario de Michael O'Higgins, presidente de O'Higgins Asset Management, con sede en Miami. 

En una entrada del blog de julio de 2016 titulada "Si tuviéramos una bola de cristal", O'Higgins planteó una interesante pregunta sobre la mirada en esa bola de cristal.

Le pide que suponga que el 31 de enero de 2006 sabía con certeza que el precio del oro se triplicaría con creces en los siguientes cinco años, pasando de 569 dólares por onza a 1.900 dólares por onza. Sabiendo eso, ¿podría haber invertido en Newmont Mining, el segundo mayor productor de oro del mundo?

Lo más probable es que hubiera comprado con gusto acciones de Newmont. Con esa subida del precio del oro, comprar acciones de una de las mayores empresas auríferas del mundo parecería una obviedad.

Sin embargo, el precio de las acciones de Newmont cayó un 5% durante ese tiempo.

O'Higgins repasa otros ejemplos.

Supongamos que a principios de 1973 usted supiera que las ganancias del Índice Dow Jones aumentarían un 50% en los próximos dos años. Parece que apostarías por el Dow, ¿verdad?

Pues bien, el Dow se redujo a la mitad.

Digamos que podría saber de antemano qué empresas ganarían dinero y cuáles lo perderían. Probablemente invertiría en las primeras. En 1999, las acciones de las empresas que realmente ganaron dinero bajaron un 2%. Las empresas tecnológicas sin beneficios se dispararon un 82%. 

Y hay un ejemplo más.

"En 2016", escribió O'Higgins en julio de ese año, "los altos dirigentes de Brasil se han visto envueltos en un vasto escándalo de corrupción, los poderes de la presidenta Dilma Rousseff han sido suspendidos debido a un proceso de destitución, el ministro de Finanzas Joaquim Levy se ha visto obligado a dimitir y la inflación es de dos dígitos. Brasil sufrió su peor contracción del PIB desde 1990".

Si usted hubiera sabido todo lo que estaba pasando, probablemente se habría mantenido alejado de las acciones brasileñas. Sin embargo, el ETF iShares de Brasil subió casi un 60% hasta julio.

¿Cuál es la conclusión? Esto dice O'Higgins:

"Incluso si tuviéramos una bola de cristal, las implicaciones de inversión de los eventos y condiciones futuras son desconocidos." 

Y ese es un matiz poco apreciado de la peligrosa práctica de tratar de posicionar su cartera para beneficiarse de su mirada de bola de cristal sobre los acontecimientos macro. El fuego y el hielo es una bonita metáfora, pero más adecuada para la poesía que para la inversión.

Nos gusta decir que preferimos que las empresas en las que invertimos tengan una "buena cultura". Lo que esto significa es difícil de decir exactamente. Implica, entre otras cosas, pensar a largo plazo, un buen trato a los empleados, cierta transparencia y un sentido del juego limpio.

También es difícil de cuantificar. Aun así, hay algunas pistas cuantitativas. Por ejemplo, la baja rotación de los empleados puede ser una señal de que una empresa tiene una buena cultura. Pero, sobre todo, la cultura es algo que se obtiene hablando con la gente y haciéndose una idea de cómo es trabajar allí.

Hace poco leímos un libro sobre Mainfreight, la empresa de logística con sede en Nueva Zelanda, titulado Ready, Fire, Aim: The Mainfreight Story - How a Kiwi freight company went global, de Keith Davies. 

Hemos admirado esta empresa desde hace tiempo, pero nunca hemos sido propietarios de sus acciones. La acción ha tenido un rendimiento constante y sólido: se ha multiplicado por 4,5 veces en los últimos 5 años y casi 8 veces en los últimos 10. Gran parte de la salsa secreta es la cultura. Existe un generoso plan de participación en los beneficios, en el que el 10% de los mismos se reparten a partes iguales entre los empleados. Y hay mucha transparencia y aversión a la burocracia:

"Un mundo tan transparente que las cifras de pérdidas y ganancias semanales de cada sucursal, sus secretos más íntimos, hasta el punto de saber lo que se ingresa en los bancos cada día, están colgados en las paredes del comedor. Y son beneficios en los que todos los miembros del equipo reciben una parte igual. Es un mundo en el que los directores de sucursal se sientan en el comedor con los conductores, los cargadores y las recepcionistas, y con los directores generales y los miembros del consejo de administración. 

Es un mundo en el que los presupuestos se consideran 'basura.'"

El fundador, Bruce Plested, impregnó la empresa con estas actitudes desde el principio. Un tema que recorre el libro es cómo Plested y su equipo se esforzaron por mantener esa cultura , y por implantarla en las empresas que adquirían, y cómo no fue fácil. A medida que Mainfreight crecía, tuvieron que ir eliminando repetidamente lo que Plested denominó "síndrome de la gran empresa":

"Lo reconocía a la legua: la arrogancia, el recurso a asesores, la contratación de limpiadores externos para barrer los depósitos, el alquiler de cuadros y plantas y, otro de sus odios personales, poner enjuague azul en los retretes."

No estamos recomendando necesariamente el libro. Lo leímos porque nos interesaba saber más sobre Mainfreight. Y también porque estamos interesados, en general, en estas empresas de logística como posibles inversiones futuras. El libro es bueno para esos fines.

Pero compartimos estos apuntes porque dan ejemplos más tangibles en los que fijarse a la hora de pensar y buscar "cultura". Mainfreight es un buen caso de estudio en este sentido.

La tenencia generalizada de acciones puede ser otro indicio de una buena cultura. En Brown & Brown, el 60% de los empleados ("compañeros de equipo" en la jerga de la compñía) son accionistas. El consejo de administración y la dirección poseen un 17% de las acciones. Y los empleados poseen aproximadamente un 13%.

Nos gustan muchas cosas de este negocio, incluida la resistencia y la consistencia del flujo de caja libre y su capacidad para reinvertir todo su flujo de caja libre en la adquisición de corredores de seguros más pequeños. 

Los corredores de seguros han sido en general buenas inversiones: véanse los gráficos a 5 y 10 años de Aon, MMC, etc. No vemos ninguna razón para que no sigan obteniendo buenos resultados.

Recientemente, Brown & Brown presentó sus resultados y fueron sólidos, como de costumbre:

Fuente: Woodlock House Family Capital

También nos gusta, porque Brown & Brown es otro ejemplo de un tipo de negocio humilde que ofrece resultados que baten al mercado a lo largo del tiempo. ¿Corredores de seguros? No hay nada sexy en los corredores de seguros. Pero las acciones se han multiplicado por casi 3 veces en los últimos cinco años y por más de 5 veces en diez. Y lo ha hecho sin mucho dramatismo. Un buen soporte para una cartera. Todo lo que hay que hacer es dejar las acciones en paz. Es más fácil decirlo que hacerlo, pero es la clave para obtener rendimientos espectaculares.

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Chris Mayer es el gestor del Woodlock House Family Capital Fund y co-fundador de la firma. Después de 10 años, en 2004 dejó la banca y escribió newsletters durante 15 años, donde consiguió una consistente rentabilidad para su cartera. En octubre de 2018 funda su compañía con la intención de invertir su patrimonio familiar sin entregarlo a Wall Street y a la gente que no se juega la piel.

Fuente / Autor: Woodlock House Family Capital / Chris Mayer

https://www.woodlockhousefamilycapital.com/post/fire-and-ice

Imagen: Letras al Mango