Para muchos inversores, Rusia es una especie de paria debido a la línea dura del presidente Putin frente a Occidente, pero las valoraciones han bajado tanto que podría merecer la pena analizarla más de cerca. Si el proceso de reflación mundial continúa y el precio del petróleo mantiene sus ganancias, el mercado de valores local podría experimentar una importante revalorización.
Rusia es el mayor exportador de energía del mundo, lo que la convierte en un beneficiario clave de la reapertura y la reflación. Se espera que su economía vuelva a crecer este año, pero el país alberga el mercado de valores global más barato del mundo.
Una de las mejores formas de evaluar si un mercado está sobrevalorado o infravalorado es utilizar la relación precio-beneficio ajustada cíclicamente (CAPE), una métrica desarrollada por Robert Shiller, profesor de economía de la Universidad de Yale.
Se calcula tomando el precio actual del índice y dividiéndolo por la media de los últimos diez años de beneficios, una vez ajustados a la inflación. Así se obtiene el múltiplo de mercado actual basado en la media de los beneficios del último ciclo económico.
Shiller demostró, utilizando 130 años de datos retrospectivos, que los rendimientos a 20 años están fuertemente correlacionados de forma inversa con el ratio CAPE en el momento de la compra. En otras palabras, cuando el ratio CAPE es alto, significa que las acciones están sobrevaloradas y que el rendimiento posterior será probablemente pobre.
Lo contrario también es cierto, por lo que si el ratio es bajo, significa que las acciones están infravaloradas y los rendimientos en los próximos 20 años serán probablemente buenos. Esto es lo que cabría esperar, ya que cuando las acciones están baratas pueden subir de precio tanto por la mejora de los beneficios empresariales como por el paso a un múltiplo de beneficios más alto.
Muchos mercados desarrollados y emergentes parecen caros sobre la base de los actuales ratios CAPE, especialmente el S&P 500 de EE.UU., mientras que Rusia destaca como uno de los lugares más baratos del mundo.
Rob Morgan, analista de inversiones de Charles Stanley, afirma que el ratio P/E futuro del mercado ruso es de unas 7,5 veces los beneficios, aproximadamente la mitad que el de los mercados emergentes más amplios, por lo que hay margen para una revalorización positiva si las perspectivas políticas mejoran.
"Mientras tanto, se ofrecen grandes dividendos. El mercado rinde un notable 6% y algunos valores pagan más del 10% y están aumentando los pagos. A pesar de que las valoraciones se encuentran en niveles muy deprimidos, es probable que Rusia tenga una perspectiva decente a corto plazo, impulsada por los fuertes precios de las materias primas, los bajos tipos de interés y el aumento de la actividad empresarial."
En los últimos 10 años, el S&P 500 ha subido un 225%, mientras que el índice Russian Trading System (RTS) ha bajado un 15%. Este último está mucho más correlacionado con el FTSE 100 debido a su gran exposición a la energía y la minería, pero aunque el Reino Unido ha tenido problemas, ha superado a Rusia con una ganancia del 19%.
Fuente: Master Investor
Rusia fue uno de los mercados con peores resultados en 2020, ya que el índice RTS terminó el año con una caída del 10%. Para los inversores extranjeros, el descenso se vio exacerbado por la debilidad del rublo, que registró la cuarta mayor pérdida entre las divisas de los mercados emergentes en el año natural.
Darius McDermott, director general de Chelsea Financial Services, advierte que el mercado ruso está barato por una razón.
"Existe un gran riesgo político y la posibilidad de sanciones. La amenaza de acontecimientos de cisne negro, como la anexión de Crimea, es muy alta y podría provocar sacudidas bursátiles, lo que dificulta la evaluación de las características de la inversión. Sin embargo, hay un par de buenas empresas, como Sberbank, que aprovecha la creciente necesidad de productos financieros en el país."
La economía, dependiente de la energía, se vio muy afectada por la caída del precio del petróleo durante la pandemia, y las sanciones de Estados Unidos y la UE también pasaron factura. Una postura más dura bajo la administración Biden sigue siendo una amenaza, pero hay motivos razonables para el optimismo.
A medida que la economía mundial se recupera del coronavirus, hay argumentos de peso para un repunte cíclico que debería respaldar la subida de los precios del petróleo y otras materias primas. La rentabilidad de los dividendos, superior a la media, también debería contribuir a atraer más capital al país.
"Hay un sector de consumo que está emergiendo rápidamente y un gigante tecnológico, Yandex, por lo que Rusia es algo más que petróleo y gas, aunque el destino de gran parte de la economía sigue dependiendo en gran medida de los combustibles fósiles y la minería", explica Morgan. "El problema es que el mercado podría seguir estando barato, ya que seguirá estando fuera del alcance de un gran número de inversores que lo descartan por motivos de ESG o por el riesgo de una escalada de sanciones políticas."
El banco central ruso ha aumentado recientemente los tipos de interés hasta el 5,5% y ha afirmado que podrían ser necesarias nuevas subidas para atajar la inflación, que en mayo alcanzó un máximo de cinco años del 6%. Si no se controla, la subida de precios podría amenazar la recuperación económica del país.
El Banco Mundial informa de que el PIB ruso cayó un 3% en 2020, pero se prevé que crezca un 4% en 2021 y que luego se ralentice hasta el 3,8% en 2022. El empleo sigue estando por debajo de los niveles anteriores a la pandemia, aunque el mercado laboral empezó a mostrar signos de mejora hacia finales del año pasado.
La relación entre la deuda y el PIB de Rusia se sitúa actualmente en torno al 32%, mientras que en el Reino Unido y Estados Unidos ronda el 100%. Los bonos soberanos del país a 10 años rinden algo más del 7%, lo que es significativamente más alto que en Occidente, pero los niveles de deuda son mucho más manejables.
Ben Yearsley, director de Shore Financial Planning, señala que el golpe al PIB fue bajo comparado con el de muchos países de mercados desarrollados el año pasado y, aunque las tasas de vacunación no son grandes, al menos tienen acceso a su propia vacuna de trabajo.
"La economía no está sobrecargada de deuda, ni tampoco las empresas. Las valoraciones son buenas, en comparación con prácticamente todos los demás mercados desarrollados y emergentes, y existe un próspero sector privado que opera en un entorno casi cerrado, lo que da a las empresas la oportunidad de obtener rendimientos excesivos."
La tasa de vacunación en Rusia es relativamente baja, pero los cierres limitados han supuesto la reanudación de la actividad normal. Hay muchas posibilidades de que los beneficios y los dividendos se recuperen y el coste del capital para las acciones rusas pueda bajar.
Morgan afirma que la renta variable rusa está infravalorada por los inversores extranjeros debido a las sanciones europeas y estadounidenses impuestas a empresas y funcionarios del país, por lo que sus perspectivas dependen en parte del grado de "descuento político" que se aplique.
"Podría decirse que este sigue siendo bastante alto tras las acusaciones de intromisión de Rusia en la campaña electoral de Estados Unidos en 2016 y el envenenamiento de Yulia y Sergei Skripal en Salisbury; pero si Rusia frenara su injerencia en asuntos exteriores y esto llevara a una relajación de las sanciones, podría encender lo que es un mercado muy barato", señala Morgan.
Incluso si se es optimista sobre las perspectivas, es importante asignar sólo una pequeña cantidad de su cartera al país, ya que los riesgos son extremadamente altos, especialmente en el plano político. La economía depende en gran medida de los precios del petróleo y el gas, lo que podría perjudicar el ánimo del mercado, y además hay relativamente pocas empresas de alta calidad.
McDermott afirma que el mercado de valores ruso es bastante pequeño, por lo que es difícil diferenciarse como gestor activo en la región. Sin embargo, destaca el Liontrust Russia, que ha obtenido buenos resultados para los inversores en el pasado.
El gestor, Tom Smith, lleva en el puesto desde 2013 y ha reunido una cartera concentrada de 21 acciones que actualmente rinde un 4%. En los últimos cinco años ha devuelto el 118,5% frente al 92,2% de su índice de referencia MSCI Russia.
A Yearsley también le gusta el Liontrust Russia, que es uno de los fondos rusos de un solo país más antiguos. Como alternativa, sugiere el fondo de inversión JPMorgan Russian Securities, que se centra en empresas con bajo apalancamiento.
Morgan se muestra escéptico sobre la exposición a un fondo de un solo país, ya que existe un nivel de concentración tan alto en las 10 principales participaciones, pero para aquellos que se sientan cómodos con el riesgo sugiere el HSBC MSCI Russia Capped UCITS ETF.
Existe un argumento razonable para utilizar un ETF barato en Rusia, ya que los fondos gestionados suelen tener unos porcentajes activos muy bajos y no difieren mucho del índice. Esto se debe a que el principal índice de referencia está fuertemente ponderado hacia unas pocas empresas muy grandes.
En los últimos 10 años, el Liontrust Russia ha superado considerablemente al JPMorgan Russian Securities y al HSBC MSCI Russia Capped ETF, con una rentabilidad acumulada del 46%, frente a una ganancia del 11% y una pérdida del 9%, respectivamente, aunque el rendimiento relativo difiere según el periodo que se considere.
"La bolsa está barata y te da acceso a muchos sectores relacionados con las materias primas, lo que puede ser útil en el actual entorno inflacionista", señala McDermott. "La población es enorme y patriótica, por lo que el mercado nacional puede ser lucrativo."
Fuente: Master Investor
Rusia sólo representa un 3% del índice MSCI EM, pero hay un puñado de fondos de mercados emergentes globales con una asignación decente al país. Estos ofrecen una forma más diversificada de beneficiarse sin correr todo el riesgo de un fondo de un solo país.
"Lazard Emerging Markets sobrepondera Rusia con posiciones significativas en Lukoil y Sberbank. Me gusta el enfoque disciplinado y centrado en el valor que aplica el equipo de James Donald, que lleva mucho tiempo trabajando, y el hecho de que los factores ASG estén totalmente integrados en el proceso y tengan un impacto material en la selección de valores y la construcción de la cartera", afirma Morgan.
Yearsley también es fan y señala que el fondo de Lazard tiene una participación del 10% en Rusia, lo que quizás no sea tan sorprendente dado que es un fondo descaradamente basado en el valor que busca el valor relativo.
Otra opción sugerida por Morgan es el Templeton Emerging Market Investment Trust, que tiene una asignación significativa a Rusia, en torno al 8%. Es una buena opción para una amplia exposición a los mercados emergentes, ya que está bien diversificada por países y sectores, con 70-100 participaciones.
"Preferiríamos un fondo global de mercados emergentes a un fondo específico de Rusia si quisiéramos estar expuestos. Esto se debe a la volatilidad que conlleva y a nuestra creencia de que el país es más un negocio que una asignación a largo plazo", explica McDermott.
Afirma que un gestor activo de mercados emergentes estaría bien situado para abordar estas cuestiones y encontrar los mejores nombres del índice y equilibrarlos para el riesgo junto con otros países con diferentes factores macroeconómicos.
"Nos gusta el GQG Partners Emerging Markets Equity, que está gestionado por inversores especializados en mercados emergentes y tiene una asignación del 11% a Rusia. También nos gusta el Magna Emerging Markets Dividend, que también tiene un 11% en empresas rusas y capta la oportunidad de ingresos de algunas de las empresas de mayor calidad del país", añade McDermott.
En los últimos cuatro años, los fondos de GQG y Templeton han estado muy correlacionados y han obtenido una rentabilidad de alrededor del 45%, mientras que las opciones de Lazard y Magna se han quedado atrás, con ganancias del 13% y el 9% respectivamente.
El mercado bursátil ruso parece barato en relación con sus homólogos y está bien situado para beneficiarse de la recuperación económica mundial debido a su gran dependencia de los precios del petróleo y otras materias primas. Los inversores que se sientan cómodos con la volatilidad podrían asignar una pequeña parte de su cartera al país, aunque no se puede obviar el riesgo político asociado al presidente Putin.
Fuente: Master Investor
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Fuente / Autor: Master Investor / Nick Sudbury
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Imagen: Master Investor
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