La renta variable de mercados emergentes, preparada para un rendimiento superior

La mayoría de los inversores estadounidenses tienden a infraponderar la renta variable internacional, rehuyendo de la renta variable de los mercados desarrollados y emergentes, como destaca un reciente informe de Davis Advisors. Las razones de esta infraponderación constante pueden atribuirse al sesgo de familiaridad, a la aversión al riesgo o a la asignación estratégica y táctica de activos.

Pero la infraponderación también puede ser involuntaria, como cuando un estilo de selección de valores bottom-up da lugar a asignaciones de activos globales de la cartera no planificadas. En horizontes temporales más largos, una infraponderación constante de la renta variable de los mercados emergentes podría perjudicar los rendimientos, ya que, como demostraremos, hay periodos en los que la renta variable de los mercados emergentes supera considerablemente los resultados de los Estados Unidos y otros mercados desarrollados. Al menos en los últimos 10 años, la infraponderación ha funcionado bien, ya que el mercado estadounidense ha superado a la renta variable internacional de los mercados desarrollados y emergentes en casi 2,5 veces.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced

En nuestra opinión, una asignación neutral debería ser representativa de las capitalizaciones de los mercados mundiales de renta variable. Dado que el mercado de renta variable de EE.UU. representa aproximadamente el 55% del valor total del mercado de renta variable mundial, los mercados desarrollados internacionales suponen alrededor del 33% y los mercados emergentes el último 12%, creemos que éste es el punto de partida para las asignaciones estratégicas de activos a largo plazo. Esto no siempre es así, ya que algunos inversores consideran que una asignación neutral a los mercados emergentes es, por ejemplo, del 6%, lo que en su opinión significa que una asignación del 8% es estar sobreponderado. Creemos que este enfoque también podría contribuir a la actual infraponderación de los mercados emergentes, que describiremos a continuación.

A medida que la parte del PIB real mundial se desplaza cada vez más hacia los países de los mercados emergentes, la implicación de los rendimientos de la renta variable de los mercados emergentes se hace más atractiva. Los mercados emergentes poseen más del 60% de las reservas de divisas, generan alrededor del 60% del PIB mundial y cuentan con más del 55% de la población. Teniendo en cuenta que más del 30% de las empresas públicas tienen su sede en los mercados emergentes, mientras que sólo representan el 12% de la capitalización bursátil de la renta variable mundial, la divergencia es sorprendente. Si el argumento de la asignación basada en la capitalización del mercado no es suficiente, estas estadísticas deberían sacar a la luz una incoherencia en el posicionamiento de las carteras mundiales.

Fuente: Advisor Perspectives, FMI, MSCI

Sin embargo, a pesar de estas discrepancias estadísticas, durante las pasadas caídas de los mercados bursátiles, los mercados emergentes han tenido una mayor caída que sus pares de los mercados desarrollados, y fueron más volátiles incluso en condiciones de mercado "normales". Quizá sea ésta una de las principales razones por las que los inversores estadounidenses rehúyen la exposición a los mercados emergentes. Pero hay dos cosas que los inversores deben tener en cuenta al evaluar los mercados emergentes.

Por un lado, los mercados emergentes han cambiado considerablemente en los últimos 10 años y los países que componen el índice ya no son el grupo homogéneo que históricamente tendía a moverse en tándem. Incluso los "5 frágiles" han mejorado considerablemente su situación fiscal desde el taper tantrum de 2013. Las características diferenciadas de cada país dentro del índice y sus diversas respuestas a los impulsores económicos globales conducen a rendimientos menos correlacionados entre los mercados de renta variable de los distintos países. Esto crea oportunidades para la asignación activa dentro de la clase de activos y reduce la volatilidad de las carteras con una amplia exposición a los mercados emergentes.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced, FMI

En segundo lugar, a pesar de los bruscos retrocesos, ha habido periodos en los que los mercados emergentes han superado a los estadounidenses por un margen considerable. Considérense los periodos entre 1988-1994, 2003-2007, 2009-2011 y el rendimiento reciente desde abril de 2020.

También había algunas dudas sobre cómo se esperaba que los mercados emergentes resistieran la pandemia mundial, pero los datos preliminares del PIB sugieren que se han visto menos afectados que sus pares de los mercados desarrollados. A pesar de la limitada capacidad de aplicar estímulos fiscales o monetarios para contrarrestar el cierre de empresas y la pérdida de poder adquisitivo de los consumidores, se espera que los mercados emergentes generen un mayor crecimiento del PIB en 2021, tras un descenso en 2020 menor que el experimentado en los mercados desarrollados.

Fuente: Advisor Perspectives, FMI

Sin embargo, el aumento previsto del crecimiento del PIB no será uniforme en todos los países de los mercados emergentes. Cabe destacar que la razón principal del dominio de los mercados emergentes en muchas estadísticas es el peso de China, la segunda economía más grande detrás de Estados Unidos. Según JP Morgan, representa ahora casi el 15% del PIB real mundial, y ha superado a EE.UU. durante los últimos 40 años, sin que haya indicios de que esa tendencia se invierta. También es discutible si China debe incluirse en la categoría de "mercado emergente", pero por el momento, es la mayor espera en el índice MSCI de Mercados Emergentes.

Fuente: Advisor Perspectives, JP Morgan

Mientras tanto, se prevé que el crecimiento de la clase media, que podría ser el grueso de la población que impulsará una economía emergente impulsada por el consumo, supere el 60% en la mayoría de los principales mercados emergentes, desde los niveles actuales inferiores al 50%. Se espera que el crecimiento de la clase media en los dos países más poblados del mundo, China e India, se duplique y cuadruplique, respectivamente, para 2030.

Fuente: Advisor Perspectives, JP Morgan

Otra métrica que favorece a los mercados emergentes es el índice de gestores de compras (PMI) que compara los mercados emergentes con los desarrollados. El PMI de los mercados emergentes disminuyó mucho menos que el de los mercados desarrollados en 2020 y ahora se encuentra en la mayor diferencia desde que ambos índices comenzaron a indicar expansión a mediados de 2020.

Fuente: Advisor Perspectives, Bloomberg, IHS Markit

Históricamente, la renta variable de los mercados emergentes ha proporcionado a los inversores unos rendimientos superiores, pero también ha decepcionado durante los periodos de agitación mundial y regional. Es posible que su rendimiento relativo inferior al de los mercados estadounidenses continúe durante algún tiempo, pero creemos que los fundamentales están en su lugar para que la tendencia se invierta y hay varias métricas que favorecen a los mercados de renta variable de los mercados emergentes a medio plazo. No sólo las valoraciones relativas están en niveles extremos, sino que se prevé que las tasas de crecimiento de los beneficios sean más altas para los mercados emergentes, y la clase de activos está infrarrepresentada en las carteras mundiales.

El descuento medio histórico de la relación precio/valor contable de los mercados emergentes con respecto a los desarrollados es de aproximadamente el 20%, lo que refleja el interés de los inversores por pagar un precio más alto por los beneficios generados por las empresas de los mercados desarrollados. Sin embargo, el descuento relativo actual está en niveles extremos de más del 35%. Una simple reversión a la media podría dar lugar a un rendimiento significativamente superior para los mercados emergentes.

La comparación de los múltiplos de PE también pone de manifiesto un descuento relativo similar. Sin embargo, para aclarar, las acciones de los mercados emergentes no están baratas en términos absolutos. El PE actual está ligeramente por encima del múltiplo medio al que los mercados emergentes han cotizado desde 1990. Pero si se compara con Estados Unidos y Europa sin Reino Unido, el múltiplo PE está muy por debajo de la media histórica.

Además, el crecimiento previsto de los beneficios por acción en los mercados emergentes es del 33,6%, frente al 20,4% de los Estados Unidos. Con un múltiplo PE de alrededor de 15, el ratio PEG para los mercados emergentes es de 0,45. Se compara favorablemente con Europa y Japón y es menos de la mitad del de EE.UU.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced, Refinitive Datastream

Como se ha mencionado anteriormente, la sobreponderación de la renta variable estadounidense ha funcionado bien durante los últimos 10 años, pero ha ampliado aún más las asignaciones entre la renta variable estadounidense y la de los países emergentes en las carteras mundiales. Según los datos recopilados por Mirae Asset, el peso de los mercados emergentes en el MSCI All Country World Index + los mercados frontera es del 14%, aunque la asignación actual a la renta variable de los países emergentes es de sólo el 5,3%.

Esto puede dar lugar a un aumento de los flujos de entrada a medida que los fondos salgan de las clases de activos que han obtenido mejores resultados en los últimos 10 años y se reorienten hacia las clases de activos mejor posicionadas para obtener resultados en el futuro, ya sea debido a la valoración o a las perspectivas de crecimiento. En nuestra opinión, los mercados emergentes parecen prometedores en ambos aspectos.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced, EPFR, Thomson Reuters, HSBC, Mirae AM

Ya han aumentado los flujos de fondos hacia la renta variable de los mercados emergentes, con flujos en los últimos tres meses que muestran salidas de los ETF del S&P 500 y hacia los mercados de renta variable internacionales en general y la renta variable de los mercados emergentes.

Fuente: Advisor Perspectives, Factset

Invertir en renta variable de mercados emergentes no está exento de riesgos. Los principales riesgos en los próximos trimestres incluyen los efectos actuales de la COVID-19, el proteccionismo y la escalada de la guerra comercial, por no hablar de los riesgos políticos, normativos e imprevistos que parecen pertenecer únicamente a los países de ME -Myanmar es un gran ejemplo.

Si bien la administración Biden puede ser más predecible y menos represiva que la administración Trump hacia las prácticas comerciales injustas percibidas, queda por ver cómo se verán afectados los aranceles comerciales y qué otras restricciones impuestas por la administración anterior se revertirán.

También hay opiniones divergentes sobre el impacto del Covid-19 en las economías de mercado emergentes. Mientras que algunos analistas temen que la pandemia aumente las desigualdades entre los países desarrollados y los emergentes, otros creen que los mercados emergentes están mejor posicionados para un sólido repunte. Los primeros destacan la incapacidad de algunos países para aplicar políticas fiscales o monetarias que alivien la presión sobre los trabajadores desplazados por el descenso de la actividad económica, mientras que los segundos se han centrado en los supuestos de "primero en entrar, primero en salir" en relación con la pandemia, y en lo bien que algunos países han capeado la segunda y tercera oleadas que han diezmado a otros países. Los informes preliminares del PIB sugieren que los países emergentes sí han capeado bien el temporal.

Con la salida de Donald Trump de la presidencia, también cabría esperar que las relaciones entre EE.UU. y China mejoraran, pero Joe Biden ha permanecido hasta ahora impasible en cuanto a revertir cualquiera de los aranceles impuestos durante la anterior administración, lo que mantiene el riesgo de que la guerra comercial entre EE.UU. y China siga siendo limitante.

Los mercados emergentes han sufrido a menudo un descenso precipitado durante las crisis anteriores y el fuerte retroceso durante la pandemia del virus Covid-19 no fue una excepción. Sin embargo, la renta variable de los mercados emergentes se ha recuperado históricamente con rapidez de crisis anteriores y, hasta ahora, la recuperación actual ha superado a la de la renta variable estadounidense y de los mercados desarrollados internacionales. El gráfico siguiente muestra el rendimiento del mercado de renta variable para el índice MSCI US, el índice MSCI EAFE y el índice MSCI EM. Tras los atentados del 11 de septiembre y la Gran Crisis Financiera, la renta variable de los mercados emergentes superó a los demás índices de renta variable durante los dos años siguientes. Poco menos de un año después de que los mercados tocaran fondo en marzo de 2020, la renta variable de los mercados emergentes ha vuelto a superar su rendimiento.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced

Analizando más a fondo el rendimiento histórico de los mercados de renta variable, el liderazgo tiende a pasar de una clase de activos a otra y, en los últimos 5 y 10 años consecutivos, los mercados estadounidenses han superado a los mercados emergentes. Sin embargo, los rendimientos de 5 años consecutivos del S&P 500 y del índice MSCI EM están actualmente casi igualados debido al rendimiento superior de los mercados emergentes en el último año. Como indica el gráfico siguiente, al anterior periodo de rendimiento superior del S&P 500 le siguió una década de rendimiento superior de los mercados emergentes antes de que el mercado estadounidense recuperara el liderazgo en 2013. Creemos que el próximo periodo de rentabilidad superior de los mercados emergentes está empezando.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced

Mientras tanto, la diferencia entre los resultados de Estados Unidos y los de los mercados emergentes a 10 años sigue siendo amplia, pero ha alcanzado su máximo histórico y ahora parece estar disminuyendo. Desde el final del último periodo de liderazgo del S&P 500 hasta el pico de rendimiento de los mercados emergentes a principios de 2008, los mercados emergentes superaron al S&P 500 en un 140%.

Fuente: Advisor Perspectives, The Outsourced

Creemos firmemente que la brecha de rentabilidad a 10 años continuará reduciéndose y que la renta variable de los mercados emergentes está preparada para obtener mejores resultados en los próximos 10 años. Con unas valoraciones con descuentos extremos, la aceleración del crecimiento de los beneficios y los potenciales flujos de entrada en la clase de activos, somos partidarios de sobreponderar la renta variable de los mercados emergentes y hemos posicionado nuestras carteras en consecuencia.

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