Los inversores olvidan a menudo que nada en los mercados financieros es permanente. Independientemente del bombo y platillo o del castigo, lo que está caliente acaba enfriándose y lo que está frío acaba por calentarse.

En mayo de 1990, introdujimos el Ciclo Vital de las Expectativas de Beneficios para explicar cómo reacciona Wall Street ante esta inevitable metamorfosis. 34 años después, el concepto original parece más apropiado que nunca.

Calificar a un valor de "participación esencial" ha resultado ser a menudo una maldición, mientras que la aceptación universal de que un activo es totalmente indigno de consideración inversora ha supuesto normalmente una oportunidad. En nuestra opinión, esta dicotomía parece describir perfectamente la situación actual de los mercados mundiales de renta variable.

Aunque seguimos siendo muy escépticos con respecto a los héroes del mercado actual, creemos que el abanico de oportunidades de inversión es históricamente amplio, históricamente atractivo y una oportunidad única en una generación.

Fuente: Richard Bernstein Advisors

El ciclo vital de las expectativas de beneficios describe los cambios de actitud de los inversores a lo largo del tiempo. Todas las acciones giran en torno a este ciclo. Algunos se mueven rápidamente, otros lentamente, otros se mantienen en varios puntos, pero todos los valores giran en torno a este ciclo.

Merece la pena destacar varios aspectos del ciclo de las expectativas de beneficios:

• Tanto los ciclos alcistas como los bajistas comienzan con la negación general de que los fundamentales están cambiando. Tanto las buenas como las malas noticias iniciales suelen racionalizarse como algo temporal. Los inversores tardan un tiempo en comprender que sus opiniones sobre una empresa tienen que cambiar.

• Los analistas rara vez son originales. Más bien reaccionan con consenso a una serie de acontecimientos positivos o negativos. Observe que las "Revisiones de estimaciones" se sitúan a las 3 y a las 9 horas, es decir, en medio de la mejora o el deterioro de las expectativas.

• El máximo entusiasmo de los inversores por una acción se produce justo en el momento de máximo rendimiento (es decir, la medianoche del ciclo de vida). En el otro extremo, las mejores ideas de inversión a largo plazo se producen cuando las acciones no se consideran inversiones viables. (es decir, a las 6 en punto). Más adelante analizaremos la teoría económica que respalda esta noción.

• Los valores pueden llegar a estar tan en desuso que los analistas de compra y venta abandonan la cobertura. Irónicamente, el hecho de que abandonen la cobertura ayuda a alimentar una oportunidad de inversión que está mejorando.

El ciclo de vida de las expectativas de beneficios parece muy pertinente hoy en día. El año pasado, los inversores creyeron que un puñado de empresas, las llamadas "7 magníficas", eran de algún modo especiales y únicas, que sus modelos de negocio eran invencibles y que debían constituir el núcleo de cualquier cartera de renta variable a largo plazo.

A pesar de su reciente rendimiento extremadamente superior, la historia sugiere que los inversores deben ser cautelosos. Las Nifty 50, la burbuja tecnológica, los mercados emergentes, la vivienda o muchos valores individuales han demostrado a lo largo del tiempo que la prolongada rentabilidad inferior asociada a los valores que descienden por el lado derecho del ciclo vital puede ser larga y dolorosa.

Algunas de las 7 magníficas ya han demostrado su vulnerabilidad y han empezado a registrar un rendimiento significativamente inferior en un breve periodo de tiempo. Consideramos que se trata de las fases iniciales de una transición a más largo plazo hacia un mercado más amplio.

Uno de los aspectos clave del ciclo de vida de las expectativas de beneficios es que los activos pueden pasar de calientes a fríos y de fríos a calientes. Parece una falacia total que cualquier inversión sea "imparable", y hay muchos ejemplos que lo corroboran.

La Burbuja Tecnológica es ampliamente reconocida como un periodo durante el cual los inversores pensaron que las acciones tecnológicas liderarían los mercados durante un periodo prolongado, pero en lugar de ello el resultado fue la llamada "década perdida" en renta variable. Si uno hubiera comprado acciones del NASDAQ® en marzo de 2000, habría tardado unos 14 años en alcanzar el punto de equilibrio.

Peor aún, el índice japonés Nikkei 225 tardó unos 31 años en recuperar las pérdidas sufridas en el pico de la burbuja de 1989.

Los gráficos 1 y 2 muestran cómo lo caliente se convierte en frío y lo frío en caliente, mostrando el rendimiento de los mercados emergentes, el NASDAQ-100 y el capital riesgo a lo largo de dos décadas. De 2000 a 2010, los Mercados Emergentes superaron significativamente tanto al NASDAQ como al Capital Riesgo. Sin embargo, de 2010 a 2020 ocurrió exactamente lo contrario.

Hoy en día el NASDAQ es quizás una inversión sobrevalorada, pero prácticamente nadie quería inversiones relacionadas con la Tecnología en 2010 porque el consenso se centraba en los Mercados Emergentes. Hoy ocurre lo contrario. El consenso se centra en la Tecnología, y pocos inversores tienen interés en los Mercados Emergentes.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

El rendimiento de la inversión es simplemente una función de la oferta y la demanda de capital, y los mayores rendimientos a largo plazo proceden de ser el proveedor de capital escaso. Al ser el proveedor de capital escaso, uno puede cobrar más por proporcionar fondos, ya sea en una valoración de capital más conservadora o en un tipo de interés más alto.

En otras palabras, uno debe intentar ser el banquero solitario en una ciudad con mil prestatarios. Sin embargo, imaginemos una ciudad en la que hay mil bancos y un solo prestatario. Lo más probable es que un solo prestatario obtenga un tipo de interés muy bajo, ya que los bancos compiten por la rentabilidad del préstamo.

Las inversiones rotan a través del ciclo a medida que el capital se hace cada vez más abundante y luego vuelve a escasear. A las 6 en punto, la rentabilidad esperada es máxima porque hay escasez del capital necesario. A medianoche, hay una sobreabundancia de capital y poca necesidad real. En efecto, a las 6 en punto hay un banquero en una ciudad con mil prestatarios y a medianoche hay mil bancos compitiendo por un prestatario.

Debido a la extrema rentabilidad superior (véase el Gráfico 3) e incluso al apodo de las 7 Magníficas, los inversores deberían considerar en qué punto del Ciclo de Vida de las Expectativas de Beneficios se sitúan estos valores, y si el rendimiento futuro de las acciones es tan brillante como cree el consenso actual.

La cobertura de los analistas tiende a seguir a los resultados porque la atención de los inversores tiende a aumentar a medida que los valores obtienen mejores resultados. En consecuencia, aumenta el volumen de negociación y el negocio bancario de inversión conexo (lo que reduce el coste del capital). Los valores muy desfavorecidos suelen ser ignorados por los inversores y la cobertura de estos valores no suele ser rentable.

El gráfico 4 muestra que las 7 Magníficas están lejos de ser valores ignorados. Al contrario, la cobertura ha aumentado significativamente durante los últimos 5 años. El valor mediano de los 7 Magníficos cuenta con 22 analistas más que hace cinco años. Compare el aumento de la cobertura de las Magnificent 7 en los últimos 5 años con la disminución media de la cobertura entre los 25 valores con peores resultados del S&P 500.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Fuente: Richard Bernstein Advisors

Utilizamos el término "imparable" en el Ciclo de Vida de las Expectativas de Beneficios porque tales elogios suelen acompañar al punto álgido de un ciclo de resultados. Los analistas ignoran las presiones competitivas y/o las preocupaciones antimonopolio que podrían provocar un crecimiento más lento de los beneficios.

Los analistas suelen referirse a los "fosos" de las empresas o a la capacidad de una empresa para protegerse de la competencia, y los fosos de los 7 Magníficos han sido ampliamente considerados como inusualmente profundos e inusualmente amplios. Sin embargo, algunas de las empresas ya han sufrido una presión competitiva significativa y la interferencia gubernamental global, lo que está empezando a cuestionar la viabilidad de esos fosos.

Las valoraciones de las 7 Magníficas no son baratas, lo que indica que se encuentran en la mitad superior del ciclo de vida de las expectativas de beneficios. El gráfico 5 compara los ratios PE de las 7 Magníficas con otros segmentos de renta variable.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Dada la expectación, la valoración (es decir, el coste de capital excesivamente barato), el posible exceso de cobertura y el riesgo de decepción, diríamos que los 7 Magníficos están entre las 11 y la 1 en punto. Algunos ya han empezado a moverse hacia el lado derecho del ciclo, mientras que otros se están volviendo más volátiles. En nuestra opinión, las 7 Magníficas presentan más riesgos que oportunidades.

Las inversiones son más atractivas cuando se sitúan entre las 6 y las 9 horas en el Ciclo de Vida de las Expectativas de Beneficios. Hipotéticamente, este tipo de inversiones siguen estando generalmente en desventaja, pero ofrecen rendimientos esperados más elevados y empiezan a mostrar una revalorización al alza.

Desde una perspectiva cíclica, creemos que la Energía, los Materiales, los Industriales, los valores de menor capitalización y los Mercados Emergentes entran dentro de esa atractiva sección de las "3 horas".

Desde una perspectiva secular, seguimos creyendo que las inversiones estadounidenses centradas en la reconstrucción del capital social estadounidense, la defensa, las infraestructuras y temas afines son atractivas a largo plazo debido a la combinación del enorme déficit comercial de EE.UU. y la contracción de la globalización.

Dado que el consenso se centra de forma bastante miope en la Inteligencia Artificial como tema a largo plazo y que el capital fluye libremente hacia este tipo de inversiones (es decir, se encuentran en torno a la medianoche en el Ciclo de Vida de las Expectativas de Beneficios), los rendimientos esperados asociados a los temas de desglobalización parecen mucho más elevados.

Los inversores tienden a perder la objetividad y a creer que el rendimiento superior de una inversión durará para siempre cuando un segmento de inversión se hace muy popular. El ciclo de vida de las expectativas de beneficios es una herramienta teórica que construimos hace más de 30 años para ayudarnos a mantener el desapasionamiento. Siempre hay que recordar que lo que está caliente acaba por enfriarse y lo que está frío acaba por calentarse.

Los inversores deben recordar siempre la importancia de ser objetivos y desapasionados a la hora de invertir. Hace poco, un inversor nos dijo: "Es todo tan obvio. ¿Por qué no lo entendéis?", parecía una prueba más de que Megacap Growth/Mag7/AI podría estar cerca del punto álgido del ciclo de vida de las expectativas de beneficios.

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Fuente / Autor: Richard Bernstein Advisors

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Imagen: Lorenzo Quinn