Los valores de mega capitalización siguen dominando el mercado en 2023. La pregunta es: ¿por qué? Después de todo, muchas otras grandes empresas tienen valoraciones y fundamentales posiblemente mucho mejores. Sin embargo, esas empresas siguen yendo a la zaga de los rendimientos generales del mercado a medida que se amplía la bifurcación entre las empresas de mega capitalización y todo lo demás. La siguiente charla aclara el problema, que compara el índice ponderado por capitalización bursátil con el de igual ponderación.

Fuente: Real Investment Advice

La bifurcación entre las 10 principales empresas, medidas por capitalización bursátil, y los otros 490 valores del índice ha creado una ilusión de mercado alcista. 

El repunte de los sectores más odiados el año pasado ha sido el principal motor del rendimiento del mercado en general de este año. Si excluimos el rendimiento de esos tres sectores, el mercado estaría casi plano en lo que va de año.

Fuente: Real Investment Advice

A pesar de la gran afluencia de inversores a los tres sectores que componen estos diez valores, los inversores profesionales siguen invirtiendo en ellos a un ritmo récord.

Fuente: Real Investment Advice, Bank of America

La pregunta es: ¿por qué los gestores profesionales parecen perseguir estos valores con temerario abandono?

La respuesta es más sencilla de lo que parece.

Para los gestores de inversiones, generar rendimiento es necesario para limitar el "riesgo de carrera". Si un gestor obtiene peores resultados que su índice de referencia relativo durante mucho tiempo, lo más probable es que no tenga "carrera" en el negocio de la gestión de inversiones. En la actualidad, hay dos factores que impulsan la caza de valores de mega capitalización. En primer lugar, estas acciones son muy líquidas, y los gestores pueden mover rápidamente el dinero dentro y fuera sin movimientos significativos de los precios.

El segundo es el efecto de indexación pasiva.

A medida que los inversores cambian sus hábitos de inversión de la compra de valores individuales a la facilidad de comprar un índice amplio, las entradas de capital se desplazan de manera desigual hacia los valores de mayor capitalización del índice. En la última década, las entradas en fondos cotizados (ETF) se han disparado.

Fuente: Real Investment Advice, Morningstar

Ese aumento de la emisión de ETF y el crecimiento de los activos gestionados impulsan la rentabilidad de los 10 valores principales. 

En otras palabras, de unos 1.750 ETF, los 10 valores más importantes del índice representan aproximadamente el 25% de todos los ETF emitidos. Esto tiene sentido, dado que para que un emisor de ETF le "venda" un producto, necesita un buen rendimiento. Además, en un ciclo de mercado tardío impulsado por el momentum, no es raro encontrar que los mismos valores con "mejor rendimiento" proliferen en muchos ETF.

Por lo tanto, cuando los inversores compran acciones de un ETF pasivo, deben comprar las acciones de todas las empresas subyacentes. Dados los flujos masivos de entrada en los ETF durante el último año y los subsiguientes flujos de entrada en los 10 valores más rentables, el espejismo de la estabilidad del mercado no es sorprendente.

Como se muestra, por cada 1$ invertido en el índice S&P 500, 0,32$ fluyen directamente hacia los 10 principales valores. Los 0,68 dólares restantes se reparten entre los 490 valores restantes. Este "efecto de indexación pasiva" ha cambiado la dinámica del mercado en la última década.

Fuente: Real Investment Advice

Sin embargo, el "efecto pasivo" es sólo una de las razones por las que los gestores de cartera se esconden en estas enormes empresas.

La otra razón es la "seguridad".

Si la economía entra en recesión, los beneficios e ingresos de las empresas disminuirán. Dado el nivel actual de los tipos de interés, la inflación y la inversión de la liquidez monetaria tras la pandemia, el riesgo de recesión es mayor de lo normal. Los tipos de interés más altos, en particular, suponen actualmente la mayor amenaza para las pequeñas y medianas empresas. Como señaló recientemente Andrew Lapthorne, de Societe General:

"El 10% de las empresas más grandes representan el 62% de la capitalización total del mercado no financiero del S&P 1500, por lo que, desde la perspectiva del mercado, parecería que los tipos de interés aún no están afectando a la tensión del balance del mercado en general. Pero más abajo en la escala de tamaño, las cosas son difíciles y cada vez más difíciles. La cobertura de intereses en el 50% inferior de las empresas del S&P 1500 y en las empresas cotizadas más pequeñas (como las que figuran en el índice Russell 2000) está cayendo bruscamente desde niveles bajos."

Fuente: Real Investment Advice, Societe General

Estas empresas más pequeñas no tienen acceso a los mercados de capitales tan fácilmente como las empresas de mayor capitalización y no disponen de los enormes saldos de efectivo que poseen las empresas de mega capitalización.

"Es lógico que las empresas cotizadas más pequeñas del índice Russell 2000, así como las empresas no cotizadas, no tengan tanto acceso a la emisión de bonos corporativos, por lo que no han podido asegurarse los empréstitos fijos a largo plazo cercanos a cero de los que disponen las empresas más grandes."

Fuente: Real Investment Advice, Societe General

A medida que ese muro de deuda de los préstamos a plazo vaya cayendo en los próximos años, el aumento de los costes de los préstamos va a elevar el riesgo de impagos y quiebras. Aunque todavía no estemos en recesión, eso no significa que no pueda ocurrir. Como señala Simon White en Bloomberg, el endurecimiento de las condiciones financieras ha provocado un aumento del 71% de las quiebras empresariales desde el año pasado. Si las condiciones financieras siguen siendo elevadas en los próximos años, el riesgo de quiebra aumentará notablemente.

Fuente: Real Investment Advice, Societe General

Como concluye Edwards:

"Contrariamente a lo que podrían sugerir las valoraciones de las compañías de mega capitalización, las empresas más pequeñas siguen siendo el corazón palpitante de la economía estadounidense; quizá las compañías de mega capitalización sean más bien vampiros que chupan la sangre vital de otras empresas. Parece que las luces se están apagando en todo el sector empresarial estadounidense de pequeña capitalización.

No pudieron asegurarse préstamos a largo plazo a tipos de interés casi nulos y amontonarlos en los mercados monetarios a tipos variables. En última instancia, el sufrimiento de las empresas estadounidenses de pequeña y mediana capitalización desencadenará la recesión que la mayoría de los economistas dan por perdida. Creo que pronto descubriremos que incluso los valores de gran y mega capitalización podrían no ser inmunes al impacto recesivo indirecto de la subida de los tipos de interés, después de todo."

Los gestores de cartera deben perseguir al mercado al alza o sufrir potencialmente el riesgo de su carrera. Por lo tanto, el lugar más fácil para asignar efectivo son las empresas de mega capitalización con bajo riesgo de quiebra o impago y una liquidez extremadamente alta.

Estoy de acuerdo con Albert en que la exuberancia actual de los mercados y la creencia de un escenario de "no aterrizaje" son probablemente exageradas. Unas condiciones financieras sustancialmente más restrictivas siguen siendo el mayor riesgo para los mercados. Por lo tanto, cuando la Fed empiece a recortar los tipos para arreglar lo que ha roto, veremos cómo se produce simultáneamente la rotación hacia la seguridad.

Por ahora, no hay mucho que disuada a los gestores de carteras de perseguir los valores de megacapitalización a efectos de información sobre resultados. Como se ha señalado, una gran divergencia entre el rendimiento del gestor y el índice de referencia dará lugar a un "riesgo de carrera". Sin embargo, el problema se agrava cuando los inversores minoristas apilan su dinero en ETF pasivos.

Los inversores tienen la creencia básica de que "por cada comprador, hay un vendedor".

Sin embargo, la afirmación correcta es:

"Por cada comprador, hay un vendedor....a un precio determinado".

En otras palabras, cuando empieza la venta, los que quieren "vender" superan a los que quieren "comprar". Por lo tanto, los precios caen hasta que un "comprador" está dispuesto a intervenir.

Esa oleada de presión vendedora crea un "vacío de liquidez" entre el precio actual y un "comprador" dispuesto a ejecutar. En otras palabras, al igual que los gestores profesionales están tratando de vender sus acciones de Apple (AAPL), los otros 343 ETF que poseen Apple están compitiendo por el mismo escaso grupo de compradores en un mercado a la baja.

Además, los asesores también están migrando activamente la gestión de carteras a ETF pasivos para una parte, si no la totalidad, de la ecuación de asignación de activos. El auge de los fondos indexados ha convertido a todo el mundo en "selector de clases de activos" en lugar de selector de valores. Sin embargo, el hecho de que los particulares opten por "comprar cestas" de valores en lugar de valores individuales no es una elección "pasiva", sino más bien una "gestión activa" en una forma diferente.  

Con la concentración del riesgo en un puñado de valores, los mercados están abocados a un círculo vicioso. La concentración de participaciones y la consiguiente falta de liquidez sugieren que los retrocesos no serán un proceso lento y metódico. Más bien, será una estampida con poca consideración por el precio, la valoración o las medidas fundamentales a medida que la salida se estrecha.

Sospecho que marzo de 2020 fue sólo una "muestra" de lo que ocurrirá cuando comience el próximo mercado bajista "real".

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Después de haber estado en el mundo de las inversiones durante más de 25 años, desde la banca privada y la gestión de inversiones hasta el capital privado y de riesgo; Lance Roberts ha “estado ahí y ha hecho eso” en un momento u otro. Su enfoque de sentido común, sus claras explicaciones y su experiencia en el “mundo real” han atraído al público durante más de una década. Es el Chief Investment Strategist de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Lance Roberts

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Imagen: MarketWatch