Una de las razones por las que creamos RBA en 2009 fue que pensábamos que EE.UU. estaba entrando en el que quizá sea el mayor mercado alcista de nuestras carreras. Nuestro punto de vista era muy contradictorio, por no decir otra cosa, porque la combinación de una década de mejores resultados en los mercados emergentes y la crisis financiera mundial hizo que los inversores tuvieran mucho miedo del mercado de valores estadounidense.

El sentimiento a principios de la década de 2010 era tan extremo que la gente dudaba en invertir con RBA simplemente porque éramos demasiado alcistas. Nuestros materiales de marketing de la época hablaban de lo que llamábamos "extintores", una metáfora de las estrategias que emplearíamos si el mercado estadounidense implosionaba.

Incluso en 2014, tras cinco años de mercado alcista, escribimos un informe titulado "¿Ya se ha cansado de tener miedo?" en el que destacábamos cómo había un consenso abrumadoramente bajista al enumerar 50 razones diferentes que los observadores del mercado de valores citaban para evitar el mercado estadounidense.

A lo largo de la última década, los inversores han mostrado un notable cambio de sentimiento. Los inversores cautelosos que se negaban a invertir en EE.UU. y sólo querían ingresos "seguros" se convirtieron en inversores con una sed insaciable de las inversiones más arriesgadas, como las acciones de memes, las acciones tecnológicas especulativas de pequeña capitalización, las SPAC y las criptomonedas. 

A pesar del mercado bajista de estos activos extremadamente especulativos, los inversores están hoy confundidos por nuestra voluntad de invertir fuera de EE.UU. cuando las oportunidades de inversión fuera de EE.UU. parecen estar creciendo.

Los inversores parecen geográficamente miopes y no son conscientes de un cambio significativo en el rendimiento relativo de algunos mercados mundiales. Mientras que los inversores esperan el resurgimiento de los sectores estadounidenses de tecnología, comunicaciones y consumo discrecional, los rendimientos de los mercados bursátiles mundiales son cada vez más competitivos con respecto a los estadounidenses.  

Algunos mercados no estadounidenses han obtenido resultados superiores a pesar de la fortaleza del dólar.  Si el dólar se deprecia frente a otras divisas durante 2023, las inversiones no estadounidenses (tanto de renta variable como de renta fija) podrían resultar aún más atractivas para los inversores estadounidenses.  El ETF ACWI ex USA tiene actualmente una rentabilidad por dividendo indicada de alrededor del 3,6%.  Si el dólar se depreciara un 10%, las acciones no estadounidenses ofrecerían una rentabilidad por dividendo de aproximadamente el 4% a los inversores estadounidenses.

A pesar de la agitación política en el Reino Unido durante 2022, el mercado bursátil británico ha superado ampliamente el rendimiento del S&P 500 y del NASDAQ. En términos de dólares estadounidenses, el Reino Unido sólo ha bajado un 6% (del 15/11/21 al 15/11/22), frente al -28% del NASDAQ. Sin embargo, la mayoría de los inversores parecen ignorar totalmente esta importante diferencia de rendimiento.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

La exposición sectorial del Reino Unido explica gran parte de ese rendimiento superior. El gráfico a continuación muestra el rendimiento en lo que va de año del índice MSCI ACWI excluyendo a EE.UU. Los sectores con peores resultados a nivel mundial son los mismos que los de Estados Unidos: Tecnología, Comunicaciones y Consumo Discrecional.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Sin embargo, los mercados mundiales de renta variable no tienen exposiciones sectoriales similares, por lo que los países con menos exposición a los sectores de bajo rendimiento y más exposición a los sectores de mejor rendimiento tienden a obtener resultados superiores. El Reino Unido es un buen ejemplo. 

El siguiente gráfico compara las ponderaciones de los tres mayores sectores de EE.UU. (tecnología, consumo discrecional y comunicaciones) con las ponderaciones de esos sectores en el índice MSCI UK. Mientras que estos tres sectores siguen representando alrededor del 48% del mercado estadounidense a pesar del mercado bajista, los sectores sólo representan el 10% del mercado británico.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Los tres sectores más importantes del Reino Unido son el de productos básicos de consumo, el financiero y el energético. Estos tres sectores representan más del 50% del mercado bursátil británico, pero menos del 25% del estadounidense.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

El rendimiento superior del Reino Unido frente a Estados Unidos ha sido en gran medida un efecto sectorial y no necesariamente un efecto país. Si se excluye a EE.UU., los tres sectores que dominan el mercado británico se encuentran entre los de mejor rendimiento del mundo. La energía ocupa el primer lugar, el financiero el segundo y el de consumo básico el quinto. Aunque muchos inversores se vieron cautivados por los problemas políticos disfuncionales del Reino Unido, las exposiciones sectoriales de este país proporcionaron un rendimiento significativamente superior al de Estados Unidos.

Esto ha sido así en prácticamente todos los mercados mundiales de renta variable. El gráfico a continuación muestra que el rendimiento en lo que va de año ha estado estrechamente ligado a la exposición sectorial. Los países con mejores resultados en lo que va de año han sido, en general, los que tienen una menor exposición a los valores de tecnología, consumo discrecional y servicios de comunicación.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Agrupamos la valoración como un indicador de sentimiento simplemente porque es imposible tener un activo ampliamente favorecido que esté barato o un activo ampliamente odiado que esté caro. La valoración, por definición, refleja el sentimiento de los inversores.

Hay muchas preocupaciones válidas sobre la inversión fuera de EE.UU., pero creemos que esos riesgos parecen estar ya reflejados en las valoraciones no estadounidenses. A la inversa, también creemos que hay riesgos dentro de EE.UU. que los inversores parecen estar ignorando. 

Hasta cierto punto, podríamos reescribir nuestro informe de 2014, pero orientándolo hacia los mercados no estadounidenses: 

• ¿Hay alguien que no sea consciente de los riesgos de Taiwán? 

• ¿Hay alguien que no sea consciente de que el dólar estadounidense ha obstaculizado algunos rendimientos no estadounidenses? 

• ¿Hay alguien que no conozca la guerra entre Rusia y Ucrania y el riesgo para el suministro energético europeo?

El cuadro siguiente muestra una comparación de las valoraciones de EE.UU. con las de otros mercados importantes utilizando varias medidas de valoración. Los mercados no estadounidenses parecen ofrecer considerables primas de riesgo que parecen atractivas dadas las oportunidades del sector dentro de los mercados no estadounidenses y la extrema reticencia de los inversores estadounidenses a invertir en el extranjero.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

La dinámica mundial de los beneficios ha cambiado significativamente en los últimos 5 años.  Los gráficos siguientes muestran las sorpresas de beneficios negativas normalizadas para las principales regiones.  Nos centramos en las sorpresas negativas de beneficios porque las empresas tienden a fabricar sorpresas positivas, es decir, guían a los analistas hacia previsiones más pesimistas y luego superan fácilmente esas cifras de beneficios rebajadas. Sin embargo, ninguna empresa guía una sorpresa negativa, por lo que las sorpresas negativas suelen contener más información sobre los fundamentos de las empresas que las sorpresas positivas.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

Hace cinco años, EE.UU. tenía la menor proporción normalizada de sorpresas negativas de beneficios de todas las regiones importantes, pero hoy en día EE.UU. tiene la mayor proporción de sorpresas negativas.  Esto parece una importante señal de advertencia, ya que el consenso sigue siendo bastante alcista sobre las perspectivas de la renta variable estadounidense en relación con la renta variable mundial.

Describimos nuestras carteras como camaleones, lo que significa que cambian de color según el entorno. Nuestra mayor exposición a los mercados no estadounidenses en los últimos años es un ejemplo relevante. Hace una década, los EE.UU. tenían una rentabilidad esperada significativamente mayor y nosotros sobreponderábamos las acciones estadounidenses. Hoy en día, hay más regiones con rendimientos esperados que consideramos competitivos con los de EE.UU., y el último gráfico muestra que nuestras asignaciones han cambiado en consecuencia. Nuestra exposición a valores no estadounidenses era sólo del 24% en septiembre de 2010, mientras que en la actualidad es del 37%, lo que representa un cambio de menos de la mitad del peso del índice de referencia en 2010 a aproximadamente el peso del índice de referencia en la actualidad.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

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Fuente / Autor: Richard Bernstein Advisors

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