No hay tiempo para morir: versión Bancos de China

Hace quince años, me senté en una sala de reuniones de mi hedge fund en Londres, frente al equipo directivo que estaba detrás de la mayor salida a bolsa del mundo. Habían recorrido medio mundo en una gira mundial para hablar a los inversores sobre su empresa. La empresa no tenía nada de sofisticada, ni tecnología de vanguardia, ni un modelo de negocio innovador. Era un banco, el mayor de China. Tras años de propiedad del partido comunista, se abría al capital privado.

La reunión en sí fue una formalidad. Queríamos acciones y ellos sabían que queríamos acciones. Una intérprete se sentó junto al más alto ejecutivo y las preguntas y respuestas se canalizaron a través de ella. Nos hablaron de sus reformas operativas, de su reestructuración financiera y de su estrategia para aumentar los ingresos por comisiones. Pero el argumento de la inversión era sencillo: se trataba del mayor banco de China, que albergaba casi una quinta parte de los depósitos del país, y una inversión en él permitiría exponerse al rápido crecimiento de la economía del país.

La oferta pública de venta estaba 30 sobresuscrita, y el tramo minorista nacional aún más. El precio de la oferta fue de 2,2 veces el valor contable de los activos del banco. El primer día de cotización, las acciones subieron un 12% y durante el año siguiente se duplicaron.

Pero eso fue entonces. Las acciones del Industrial & Commercial Bank of China (ICBC) han pasado la mayor parte del tiempo por debajo de ese máximo del primer año. Ahora mismo, languidece a 0,45 veces su valor contable. En los últimos años, el banco ha estado rodeado de dudas sobre el crecimiento de los préstamos y las inminentes deudas incobrables. Pero con el promotor inmobiliario Evergrande, en dificultades para pagar su deuda, estas cuestiones son cada vez más pertinentes. Evergrande ha revelado que el ICBC es uno de sus principales banqueros, aunque en relación con su tamaño total la exposición es pequeña. El mayor riesgo es que el ICBC y otros bancos chinos sufran un contagio a través del deterioro del mercado inmobiliario. Con 300.000 millones de dólares de activos, Evergrande es grande, pero si quiere ver algo grande, eche un vistazo a los balances de los bancos chinos.

Cuando el ICBC salió al mercado en 2006, sólo llevaba unos 20 años de existencia. Se creó como parte de una amplia reforma del sector bancario chino que comenzó en 1978. Antes de eso, sólo había un banco en China: el Banco Popular de China. El Banco Popular recogía los depósitos de los hogares y una entidad separada, bajo la dirección del Ministerio de Finanzas, desembolsaba fondos a las empresas estatales para financiar proyectos de inversión.

Las reformas crearon cuatro nuevos bancos, cada uno con un mandato ligeramente diferente. El ICBC (Banco Industrial y Comercial de China) fue el último en crearse, para supervisar las funciones de banca comercial que antes realizaba el Banco Popular. Los cuatro bancos reforzaron su presencia creando redes de sucursales y aumentando sus balances.

Si bien las reformas dieron a los bancos una base ligeramente más comercial, sus operaciones seguían estando muy condicionadas por el mandato del gobierno. Esta situación se relajó en 1994 con la creación de un grupo de "bancos políticos" formales encargados de liberar a los bancos comerciales estatales de las prácticas de préstamo dirigidas por el Estado. Al año siguiente se aprobó una ley de banca comercial que trasladaba la responsabilidad de las operaciones comerciales, la gestión del riesgo y los resultados financieros a los propios bancos.

Lamentablemente, la nueva ley llegó demasiado tarde para proteger a los bancos de los préstamos dirigidos por el Estado que habían realizado en el pasado. A finales de la década de 1990, el gobierno dirigió su atención al sector empresarial y cerró miles de empresas estatales. Muchas fueron incapaces de pagar sus deudas, dejando a los bancos con enormes carteras de préstamos morosos. El gobierno inyectó capital adicional en los bancos y creó cuatro "bancos malos", uno para cada uno de ellos, para asumir sus préstamos más morosos.

El ICBC transfirió 408.000 millones de RMB de activos a su banco malo, Huarong Asset Management, lo que equivale a un 17% de su cartera de préstamos. Sin embargo, ni siquiera eso fue suficiente; los préstamos siguieron agriándose. A finales de 2003, alrededor de una cuarta parte de la cartera de préstamos del ICBC se consideraba morosa. Así que justo antes de su salida a bolsa, en 2005, el banco transfirió otros 705.000 millones de RMB de activos improductivos.

Cuando los directivos del ICBC vinieron a verme, habían conseguido reducir los préstamos morosos a tan solo el 4,1% de su cartera de préstamos. Se mostraron circunspectos. "No podemos asegurarle que la calidad de nuestros préstamos y anticipos a los clientes actuales o futuros no se deteriorará", escribieron en su folleto de oferta. Pero el banco parecía bastante limpio y, lo que es más importante, tenía una historia interesante que contar.

Cuando ICBC salió al mercado, tenía el viento de cola del crecimiento chino. En los cinco años anteriores a su cotización, el PIB chino había crecido un 13,6% anual. Sin embargo, los tipos de interés que los bancos cobraban por los préstamos eran mucho más bajos, por lo que la demanda de préstamos era muy alta. ¿Qué no puede gustar de un préstamo al 6,5% para invertir en una economía que crece al 13,6%?

Los bancos fijan los tipos de interés de los préstamos y depósitos en función de los tipos de referencia del gobierno. En el pasado, los bancos sólo podían fijar los tipos dentro de una banda muy estrecha en torno al tipo de referencia. En 2004, el gobierno eliminó el límite de esta banda, pero, incluso entonces, los tipos de interés de los bancos siguieron agrupándose en torno al tipo de referencia. Para evitar que el crecimiento de los préstamos (y, por tanto, la inflación) se descontrole, el gobierno utilizó un sistema de cuotas, asignando objetivos de desembolso de préstamos a los bancos bajo su responsabilidad. En lugar de confiar en el precio para gestionar las condiciones de crédito en la economía, el gobierno mantuvo una mano directa en el control del volumen.

El mecanismo era favorable para los bancos porque los costes de los depósitos también se mantenían bajos. En aquel momento, el tipo de referencia de los depósitos a la vista era del 0,72% y el de los depósitos a plazo fijo a tres años, del 3,69%. De este modo, los bancos tenían garantizada una fuente de beneficios. Podían prestar durante tres años al 6,5% y financiar esos préstamos a través de los depósitos para asegurar un diferencial de al menos el 2,8%. Los depositantes no podían hacer mucho al respecto porque no tenían otro lugar donde poner su dinero: los mercados de acciones y bonos no estaban aun suficientemente desarrollados (aunque el sector inmobiliario empezaba a ser atractivo; de ahí el crecimiento de Evergrande). A través de este proceso, los prestatarios obtuvieron préstamos baratos y los bancos obtuvieron beneficios, todo ello a expensas de los hogares chinos. En su libro, Trade Wars are Class Wars, Matthew Klein y Michael Pettis estiman que la transferencia supuso un 5% del PIB chino cada año entre 2000 y el inicio de la liberalización de los tipos de interés, alrededor de 2013.

La cartera de préstamos del ICBC creció un 12% anual en los dos años posteriores a su salida a bolsa, pero el PIB mantuvo el ritmo. Para el sistema en general, los préstamos no aumentaron realmente como porcentaje del PIB durante todo el período.

Pero entonces se produjo la crisis financiera mundial.

Ante la ralentización del crecimiento económico, el gobierno chino recurrió a la herramienta que mejor conoce: su sistema de cuotas de préstamos. El gobierno ordenó a los bancos que aumentaran los préstamos en 2009 para estimular la economía. El ICBC aumentó su cartera de préstamos en un 25% ese año y en un 19% el siguiente.

Cuando el gobierno puso el freno en 2010, los prestatarios tenían una nueva sed de crédito y los bancos una nueva sed de tamaño. La asignación de créditos se devolvió a los gobiernos locales y estos no terminaron, necesitando recurrir a créditos adicionales para completar los proyectos. Una auditoría realizada en 2013 concluyó que la deuda de los gobiernos locales se había disparado hasta los 18 billones de RMB.

Para financiar los proyectos de las administraciones locales y otros empréstitos, aunque limitados por una cuota de préstamos reducida, los bancos y las instituciones financieras no bancarias idearon formas innovadoras de hacer llegar el crédito a la economía. En algunos casos, esto supuso la creación de productos de inversión que podían venderse a los hogares y a las empresas. Se trataba de una solución en la que todos salían ganando: los bancos originaban préstamos con una garantía implícita del gobierno (al fin y al cabo, se trataba de deuda pública local) y los inversores accedían por fin a tipos de inversión más altos que los que podían obtener de los depósitos. Al disfrazar los anticipos de crédito como productos de inversión, los bancos también pudieron minimizar los requisitos de capital asociados y escapar de otra restricción regulatoria que limitaba su préstamo total al 75% de los depósitos.

El único problema fue que gran parte del crédito se destinó a industrias e inmuebles con exceso de oferta. Tampoco sirvió de mucho. Durante este periodo, se necesitaron dos dólares de financiación de la deuda para impulsar un dólar de crecimiento del PIB. La relación entre la deuda y el PIB en China comenzó a aumentar.

Gráfico, Gráfico de líneas

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Fuente: Net Interest , BIS

Pero la banca en la sombra se había introducido en China y, una vez liberada, era difícil de contener. Según Moody's, los activos de la banca en la sombra crecieron un 170% entre 2012 y 2016, hasta alcanzar los 65 billones de RMB. Los bancos idearon formas cada vez más complejas de conceder créditos sin incumplir las directrices específicas. En 2014 y 2015, por ejemplo, el mercado descubrió los préstamos entre particulares. Las plataformas de préstamos entre iguales ofrecían las dos ventajas genéricas de la banca en la sombra: acceso al crédito para cualquiera que lo quisiera y mayores rendimientos para los inversores que lo financiaran. En 2015, aparecieron más de 3.500 empresas de préstamos entre particulares en toda China.

En 2016, las autoridades empezaron a tomar las riendas del problema. Dos años antes, habían revisado una antigua Ley de Presupuestos que impedía a las administraciones locales recurrir directamente a los mercados de bonos. A continuación, pusieron en marcha un programa de canje masivo por el que las administraciones locales podían convertir sus préstamos bancarios en la sombra en bonos. Además, realizaron evaluaciones trimestrales de los bancos, prestando especial atención a sus exposiciones fuera de balance, y establecieron objetivos para deshacer los complejos productos de gestión de la riqueza.

El desapalancamiento no ha sido indoloro. Algunas empresas estatales han entrado en mora. Huarong Asset Management, el salvador del ICBC antes de su cotización, se hundió en un escándalo de corrupción. Y ahora está Evergrande, cuya caída fue provocada por las "tres líneas rojas" que las autoridades trazaron para contener su apalancamiento.

Hasta ahora, las consecuencias para los bancos han sido limitadas. Tres bancos tuvieron que ser rescatados en el verano de 2019 (Baoshang Bank, Bank of Jinzhou y Hengfeng Bank) y los bancos rurales más pequeños han visto un pronunciado aumento de los préstamos morosos. Pero en el caso del ICBC, solo el 1,6% de sus préstamos se consideran morosos y para el sistema en general, el ratio es del 1,9%.

Lo que ocurra después parece clave. Un reciente trabajo de un equipo de investigadores considera que los préstamos morosos del sistema están siendo subestimados y que el total de préstamos morosos es de 2 a 4 veces mayor que la cantidad declarada, entre 4 y 9 billones de RMB. Por debajo de esto, existe un mayor riesgo en el sector inmobiliario, que Evergrande ha puesto de relieve. Los préstamos a promotores y los préstamos hipotecarios representan más de un tercio de la cartera de préstamos de los bancos comerciales, por lo que si el mercado inmobiliario tropieza, los bancos lo hacen.

El Estado chino siempre ha tenido la mano puesta en los bancos. Primero se limitó a dirigirlos, luego los orientó, a veces de forma abierta y otras de forma encubierta. En octubre de 2006, los inversores privados como yo fuimos invitados a participar en el proceso. Al principio, nuestros intereses se alinearon cuando los bancos se utilizaron como conducto para transferir valor de los hogares a las empresas estatales. Incluso después, cuando el Estado respaldó la calidad del crédito mediante garantías implícitas, hubo una especie de alineación. Ahora, el Estado está señalando que no puede respaldar a los prestatarios sobreendeudados. Para los inversores privados esto supone una divergencia fundamental.

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