Siempre ha sido importante separar las opiniones políticas de la cartera de inversiones.  Los objetivos de los políticos suelen tratar de apoyar alguna visión de una sociedad mejor.  Los objetivos de los inversores son maximizar la rentabilidad.  Estos dos objetivos pueden ir a veces de la mano, pero a menudo no.

En RBA, tenemos carteras que tienen mandatos específicos o directrices que definen las inversiones aceptables.  En varias carteras de RBA se incluyen restricciones tales como pesos mínimos y máximos de los activos, límites de volatilidad, límites de países o restricciones ESG.  Sin embargo, cuando no existen tales limitaciones, nuestro único objetivo es conseguir la mejor rentabilidad ajustada al riesgo que podamos para nuestros inversores.

Si los inversores nos dan un mandato restrictivo, por supuesto que nos ajustamos a ese mandato.  Sin embargo, cuando no hay un mandato restrictivo, simplemente no es nuestro trabajo opinar sobre política.

Por ejemplo, estábamos decididamente sobreponderados en los sectores de la energía, los materiales y la industria cuando la economía mundial salió de la pandemia, a pesar de las preocupaciones de algunos inversores en materia de ASG.  Del mismo modo, hoy vemos importantes oportunidades en China a pesar de las preocupaciones geopolíticas de algunos inversores.  

Nuestro proceso de inversión se ha basado durante décadas en el examen de tres categorías de datos: beneficios empresariales, liquidez y sentimiento/valoración.  Buscamos invertir en segmentos de mercado en los que los fundamentos están mejorando, la liquidez está creciendo y están infravalorados porque los inversores tienen miedo.  Intentamos evitar los segmentos en los que los fundamentos se están deteriorando, la liquidez se está agotando y están sobrevalorados porque los inversores ven poco riesgo.

China se ajusta cada vez más a las características de un mercado atractivo según nuestros criterios: el ciclo de beneficios chino probablemente se ha agotado, el banco central de China está relajando la política monetaria y las valoraciones están deprimidas porque a los inversores les desagrada mucho China.

El primer gráfico pone de relieve nuestra opinión de que el ciclo de beneficios empresariales de China probablemente haya tocado fondo, mientras que los ciclos de beneficios de EE.UU. y del resto del mundo parecen estar preparados para una desaceleración continua.  El ciclo de beneficios de EE.UU. se enfrenta a fuertes vientos en contra hasta finales de 2022 y 2023.  La fortaleza del dólar, el aumento de los costes de los insumos y de la mano de obra, la escasa productividad y las duras comparaciones con respecto a 2021 y principios de 2022 son algunos de los retos más fuertes.

Para China, sin embargo, podría ocurrir lo contrario.  La fortaleza del dólar ha llevado a un CNY más débil y China parece estar saliendo lentamente de sus bloqueos de COVID.  Si China alivia los bloqueos, aunque sea en cierta medida, a finales de 2022 y 2023 podríamos ver un crecimiento de la demanda de los consumidores y las empresas reprimido, similar al observado en EE.UU. hacia finales de 2020 y en 2021.

Fuente: RBA Advisors. MSCWI, S&P, Bloomberg, Factset

Los bancos centrales de todo el mundo están en su mayoría en modo restrictivo.  El gráfico a continuación muestra el número neto de bancos centrales que endurecen o relajan la política monetaria por año (es decir, el número de bancos que endurecen menos el número de bancos que relajan).  El número de bancos centrales que endurecen las condiciones crediticias es mayor cuando las barras están en rojo, y el número de bancos centrales que relajan la política monetaria es mayor cuando las barras están en verde. 

Los bancos centrales de todo el mundo están endureciendo claramente las condiciones crediticias, en gran medida por su necesidad de restringir el crédito, ya que la inflación ha vuelto a rugir durante 2022.  Las condiciones crediticias parecen ser las más restrictivas de los últimos 15 años cuando se miden con esta simple estadística.

Fuente: RBA Advisors. BIS

Sin embargo, el Banco Popular de China no tiene todavía la carga de tener que luchar contra la inflación. El siguiente gráfico demuestra que la tasa de inflación de China es sustancialmente inferior a la de los países del G-7.  De hecho, la tasa de inflación del G-7 nunca ha sido tan alta en relación con la de China en ningún momento de los últimos veinte años.

Mientras que los bancos centrales occidentales están endureciendo agresivamente las condiciones de crédito para luchar contra la inflación, el banco central de China está tratando de añadir liquidez y estimular el crecimiento.

Fuente: RBA Advisors. Bloomberg

El ciclo crediticio de China está en alza.  El siguiente gráfico muestra el repunte del ciclo crediticio y cómo ha cambiado la composición de los préstamos a lo largo del tiempo.  Por ejemplo, este ciclo no está siendo impulsado por los préstamos inmobiliarios residenciales.  

Fuente: RBA Advisors. PBoC

Agrupamos la valoración entre nuestros indicadores de sentimiento porque parece lógicamente imposible tener un activo popular que esté barato o uno impopular que esté caro.

Muchos inversores tienen preocupaciones legítimas en relación con la economía china, pero hay que evaluar si esas preocupaciones son bien conocidas y ya se tienen en cuenta en los precios de los activos.  Las valoraciones de las acciones chinas sugieren que la evasión generalizada de las acciones chinas se refleja efectivamente en los precios.

En el siguiente cuadro se comparan varios parámetros de valoración de los mercados de renta variable estadounidenses, mundiales y chinos.  China es el país más infravalorado, independientemente de la medida elegida.  Si se compara con EE.UU., la rentabilidad por dividendos de China es un 50% mayor y la tasa de crecimiento de la PE es menos de la mitad.

China es, sin duda, un mercado impopular.

Fuente: RBA Advisors. Factset, Bloomberg

Es difícil seguir un verdadero proceso de inversión porque siempre hay algo o alguien que sugiere que el proceso no debe utilizarse.  Ya sea ESG o China, la política es ahora uno de esos factores que intentan alejar a los inversores de la disciplina.

En RBA, siempre seguimos nuestra disciplina basada en los beneficios, la liquidez y el sentimiento/valoración.  En este momento, esa disciplina sugiere que la renta variable china es cada vez más atractiva.

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Fuente / Autor: RBA Advisors

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Imagen: BioProcess International