¿Se avecina una "década perdida" para los mercados? Nosotros y muchos otros hemos debatido un tema relacionado con las valoraciones de los mercados financieros y los rendimientos futuros. Ahora, a mitad de 2022, de repente, las "locuras" de las valoraciones parecen mucho menos locas mientras los mercados bajistas gruñen.

Sin embargo, no hace tanto tiempo que los principales medios de comunicación descontaban las valoraciones y los rendimientos futuros. Por ejemplo, en diciembre de 2021, Ben Carlson relató que un ponente en una conferencia de 2010-2011 habló de las valoraciones para una asignación 60/40 en el percentil 95. Históricamente, eso sugería que los inversores estaban condenados a un entorno de baja rentabilidad de aproximadamente el 2-3% durante la próxima década. Como él mismo afirma:

"En lugar de eso, sucedió esto"…

Fuente: Real Investment Advice, Ritholtz Wealth Management, YCharts

"El crecimiento de Estados Unidos sube casi un 20% al año. El S&P 500 sube más de un 16% al año. Las pequeñas capitalizaciones suben casi un 14% anual. Los REITs suben más de un 11% anual. Todo el mundo lleva años bailando sobre la tumba de las acciones de valor, pero éstas han subido casi un 14% anual en la última década. 

Una simple cartera 60/40 de acciones y bonos estadounidenses ha subido alrededor del 11% anual en los últimos 10 años."

Entonces, las hipótesis de valoración y de rentabilidad futura eran erróneas.

¿O no?

A lo largo de los últimos 120 años, las valoraciones han demostrado sistemáticamente ser un fuerte factor de predicción de los rendimientos futuros, y las décadas perdidas son un hecho común. 

El error que cometen repetidamente los inversores es descartar los datos a corto plazo porque no hay un impacto inmediato en la rentabilidad de los precios. Las valoraciones, por su propia naturaleza, son horribles predictores de los rendimientos a 12 meses. Los inversores evitan cualquier estrategia de inversión que tenga ese enfoque. Sin embargo, a largo plazo, las valoraciones son fuertes predictores de los rendimientos esperados.

El siguiente gráfico muestra las valoraciones y los rendimientos reales totales a 10 años. La conclusión obvia es que pagar de más por el valor conduce a décadas perdidas.

Fuente: Real Investment Advice

Sin embargo, volvamos al comentario de Ben más arriba. En 2009, las valoraciones se habían corregido significativamente, no sólo desde el pico de la "crisis financiera", sino también desde la burbuja anterior de las "puntocom". Por lo tanto, los inversores deberían haber esperado que los rendimientos futuros de la renta variable fueran mayores durante la siguiente década.

El gráfico siguiente lo muestra más claramente. He destacado los tres puntos anteriores como referencia.

1. El pico de la burbuja "puntocom".

2. Enero de 2009 (inicio del actual ciclo de mercado alcista)

3. Valoración final para 2021.

Fuente: Real Investment Advice

Desde 2000 hasta 2010, una década perdida, los rendimientos anuales después de la inflación fueron efectivamente negativos. Esto es lo que predijeron las ganancias de 43x en ese momento.

El Wall Street Journal analizó recientemente los rendimientos estelares de la última década:

"El optimismo de los inversores es más fácil de entender si se observan los 10 años hasta finales de 2021, durante los cuales la rentabilidad anual compuesta del índice de referencia S&P 500 fue un muy buen 16,6%. No está tan lejos de lo que extrapolan los encuestados. Sin embargo, sus componentes necesitan un análisis más detallado."

Fuente: Real Investment Advice, Semper Augustus

Mientras que el Wall Street Journal trata de argumentar que los márgenes de beneficio fueron los responsables de la mayor parte de las ganancias, la realidad es que la mayor parte del exceso de rendimiento provino de dos únicas fuentes.

1. Una década de intervenciones monetarias y políticas de tipos de interés cero; y,

2. Un gasto masivo de las empresas en la recompra de acciones.

El siguiente gráfico de Pavilion Global Markets muestra el impacto de las recompras de acciones en el mercado durante la última década. La descomposición de los rendimientos del S&P 500 se desglosa de la siguiente manera:

• 21% de las ampliaciones de múltiplos,

• el 31,4% de los beneficios,

• 7,1% de los dividendos y

• 40,5% de las recompras de acciones.

Fuente: Real Investment Advice, Pavilion Global Markets, Bloomberg

En otras palabras, en ausencia de recompras de acciones, el mercado de valores no estaría alcanzando máximos históricos de 4700, sino niveles más cercanos a 2800.

Ello significaría que las acciones habrían rendido un total de alrededor del 3% anual o un 42% en total durante esos 14 años.

Teniendo en cuenta el entorno económico de bajo crecimiento, los bajos tipos de interés y la débil inflación, es lógico que la rentabilidad del mercado sea significativamente menor en la última década. Sin embargo, dadas las inyecciones de más de 43 billones de dólares en liquidez, la compra de acciones por parte de las empresas y la supresión artificial de los tipos, los rendimientos desmesurados no fueron sorprendentes.

La cuestión es si esas influencias artificiales pueden mantenerse durante otra década.

"Por muy agrio que parezca el ambiente últimamente, el S&P 500 caería otro 45% más o menos si tanto los márgenes como los múltiplos precio/beneficio volvieran a sus medias de largo plazo. Esto llevaría al índice de referencia a un nivel que cruzó por primera vez hace cinco años.

Esto parece alarmista, pero el nivel de las acciones en 2031 podría ser el mismo, tanto si el Sr. Grantham tiene razón como si no sobre un mercado bajista agudo. La alternativa podría ser que se produjeran ventas y recuperaciones más suaves, como las que hemos experimentado recientemente, que no llevarían a las acciones a ninguna parte."

WSJ

La "reversión a la media" es una de las fuerzas más poderosas de las finanzas, cuya importancia a menudo se pierde durante un "mercado alcista" furioso que aparentemente desafía toda lógica. Así lo señaló anteriormente David Leonhardt:

"El clásico libro de texto de 1934 'Security Analysis', de Benjamin Graham, mentor de Warren Buffett, y David Dodd- instaba a los inversores a comparar los precios de las acciones con los beneficios durante 'no menos de cinco años, preferiblemente siete o diez años'. Diez años es tiempo suficiente para que la economía entre y salga de la recesión. Es tiempo suficiente para que las teorías de moda sobre nuevos paradigmas vayan y vengan."

Fuente: Real Investment Advice

¿Qué significa esto para los futuros rendimientos de la renta variable?

"Vanguard publica regularmente los rendimientos esperados para varias clases de activos utilizando rangos en sus estimaciones. Aquí están sus últimas proyecciones de rentabilidad a 10 años:

Con una tasa de inflación prevista de alrededor del 2% anual, la estimación de la rentabilidad real de las acciones estadounidenses se sitúa en un rango del 0-2% real. Las acciones de crecimiento serán negativas después de la inflación durante la próxima década."

Ben Carlson

Fuente: Real Investment Advice, Vanguard

En particular, aunque este tipo de comentarios se suelen tachar de "bajistas", estas previsiones son un reflejo de:

1. Las matemáticas; y,

2. Reversiones a la media

La segunda es críticamente esencial.

A lo largo de la historia, ya sean valoraciones, precios, beneficios o cualquier otra métrica, finalmente, y siempre, las desviaciones vuelven a la media. 

"Los márgenes de beneficio son probablemente la serie que más revierte a la media en las finanzas, y si los márgenes de beneficio no revierten a la media, entonces algo ha ido mal en el capitalismo. Si los altos beneficios no atraen a la competencia, es que algo falla en el sistema, y no está funcionando correctamente." 

Jeremy Grantham

Fuente: Real Investment Advice

Los mercados no están baratos bajo ningún concepto. Si el crecimiento de los beneficios no alcanza las altas expectativas, los tipos de interés suben o los márgenes de beneficio se reducen debido a la inflación, la tesis del mercado alcista se derrumbará al chocar las "expectativas" con la "realidad".

No se trata de una predicción nefasta, ni de un pronóstico "bajista". Es sólo una función de cómo "funcionan las matemáticas en periodos largos". Sin embargo, durante un "mercado alcista furioso", los inversores siempre pierden de vista las realidades a largo plazo. Como señaló Howard Marks en una entrevista de Bloomberg:

"El miedo a perdérselo ha sustituido al miedo a perder dinero. Si la gente es tolerante al riesgo y teme quedar fuera del mercado, compra agresivamente, en cuyo caso no se encuentran gangas. Ahí es donde estamos ahora. Eso es lo que la Reserva Federal diseñó al poner los tipos en cero.

Volvemos a estar donde estábamos hace un año: incertidumbre, rendimientos previstos aún más bajos que hace un año y precios de los activos más altos que hace un año. La gente vuelve a tener que asumir más riesgo para obtener rentabilidad. En Oaktree, hemos vuelto a adoptar un enfoque prudente. Este no es el tipo de entorno en el que se compraría con las dos manos.

Las perspectivas de rentabilidad son bajas en todo." 

Para los inversores, entender los rendimientos potenciales desde cualquier punto de valoración es crucial a la hora de considerar la posibilidad de poner en riesgo los "ahorros". El riesgo es un concepto esencial, ya que es la expectativa de "pérdida". 

Cuanto más riesgo asuman los inversores en una cartera, mayor será la destrucción de capital cuando se produzcan reversiones.

Esta vez "no es diferente". La única diferencia será lo que desencadene la posterior reversión de la valoración y el momento en que se produzca. 

Dos mercados bajistas anteriores enseñaron a muchos esta lección. Desgraciadamente, toda una generación de inversores está aprendiendo esta lección por las malas.

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Después de haber estado en el mundo de las inversiones durante más de 25 años, desde la banca privada y la gestión de inversiones hasta el capital privado y de riesgo; Lance Roberts ha “estado ahí y ha hecho eso” en un momento u otro. Su enfoque de sentido común, sus claras explicaciones y su experiencia en el “mundo real” han atraído al público durante más de una década. Es el Chief Investment Strategist de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Lance Roberts

https://realinvestmentadvice.com/a-lost-decade-ahead-for-markets/

Imagen: The Sumter Item