Hay pocas certezas en la vida, pero una que está bastante cimentada en el funcionamiento del mercado bursátil es que la gente especulará. Hay que especular para acumular, dice el refrán. Esto es intrínsecamente cierto; el núcleo de todo nuevo emprendimiento, producto o empresa se construye sobre una idea, cierta convicción y alguien que pregunta "¿Tan difícil puede ser?". Las pruebas confirmatorias suelen llegar más adelante.

Se puede definir la especulación como "la formación de una teoría o conjetura sin pruebas firmes". Me recuerda a la cita de Henry Ford sobre lo que pasaría si preguntara al público qué quería a principios del siglo XX. Querrían caballos más rápidos. Hacer algo que nunca se ha hecho antes requiere volar un poco a ciegas. Sólo tendemos a recordar las creaciones que prosperaron, y olvidamos fácilmente la interminable lista de fracasos que también incluyeron una idea, algo de convicción y alguien que preguntó "¿Cómo de difícil puede ser?". Así son las cosas, y esta es mi forma de decir que la especulación no es necesariamente algo malo. Sin especuladores, el mundo no estaría donde está hoy.

La mayoría de la gente considera la especulación como un juego, ya sea en el Bellagio de Las Vegas, en la mesa de operaciones de la Bolsa de Nueva York o desde la comodidad de su casa en una aplicación de corretaje.

Aunque parece como si cada trimestre surgieran bolsas de sensacionalismo en el mercado, una vez cada pocos años se produce un suceso extraordinario. No me refiero a fallos sistémicos o crisis financieras (aunque también forman parte de esto). Me refiero a los temas de moda, brillantes y nuevos que desaparecen casi tan rápido como nacen. Una vez cada pocos años, estos fracasos impresionantes, alimentados por la codicia y la especulación, son engullidos por los pobres imbéciles que creyeron en ellos, todo el mundo sigue adelante y nos olvidamos de ellos. Hasta que llega el siguiente. Esto es especialmente evidente en el mundo del capital riesgo, donde el mejor momento para recaudar dinero es también el peor para recibir una nueva valoración. Como descubrieron muchas empresas jóvenes que levantaron rondas increíbles en la avalancha de liquidez de 2020. Para cuando su liquidez se redujo a un nivel en el que era necesaria una nueva ronda, la liquidez se agotó, los fondos de capital riesgo se volvieron conservadores y sus valoraciones parecieron vergonzosamente altas a la luz del día. Los fundadores y los inversores de capital riesgo son gente inteligente, pero incluso ellos se dejan llevar por la locura.

Lo que sigue son las aleccionadoras autopsias:

• "Siempre estuvo destinado al fracaso".

• "Era obviamente una burbuja".

• "¿Puedes creer que la gente pagara ese precio por esa inversión?".

• "Pagaste 50 veces las ventas por un negocio que ganaba demasiado durante una pandemia".

A veces son empresas individuales las que resultan ser fraudes; como Theranos, Enron, FTX o Wirecard. Otras veces, las empresas se ven atrapadas en una tendencia que se infla con demasiado aire caliente, demasiado rápido. Peloton y el fitness conectado, WeWork y el trabajo comunal, las empresas de impresión 3D de principios de la década de 2010 y las empresas de cannabis de finales de la misma década. No son intrínsecamente malas ideas. Pero se ven envueltas en un optimismo tan exagerado (a veces infundado) que los inversores empiezan a extrapolar tendencias transitorias desde una base cada vez más alta e insostenible. Aquí está George Soros con una acertada descripción de una burbuja y de cómo se forma:

"Toda burbuja tiene dos componentes: una tendencia subyacente que prevalece en la realidad y una idea errónea relacionada con esa tendencia. Un proceso de auge y caída se pone en marcha cuando una tendencia y una idea errónea se refuerzan mutuamente. El proceso puede ponerse a prueba con reacciones negativas. Si la tendencia es lo suficientemente fuerte como para superar la prueba, tanto la tendencia como la idea errónea se reforzarán aún más.

Al final, las expectativas del mercado se alejan tanto de la realidad que la gente se ve obligada a reconocer que se trata de un error. Sobreviene un periodo crepuscular durante el cual aumentan las dudas y aumenta el número de personas que pierden la fe, pero la tendencia predominante se mantiene por inercia. Como dijo Chuck Prince, antiguo director de Citigroup: hay que seguir bailando hasta que pare la música. Al final se llega a un punto en el que la tendencia se invierte; entonces se refuerza a sí misma en la dirección opuesta."

Las NFT son uno de los ejemplos más recientes. Imágenes de rocas vendiéndose por millones de dólares sobre la base de la creencia de que llegaría el siguiente comprador y se la quitaría de las manos por unos cuantos millones de dólares más. La narrativa de las NFT, su escasez, su tecnología y su transparencia, sería repetida por los tertulianos hasta el punto álgido del estallido de la burbuja. A medida que el mercado se volvía más loco, la poderosa combinación de especulación y sesgo de propiedad empañaba la racionalidad de personas normalmente inteligentes.

Fuente: Investment Talk

Llegué al punto de escuchar a un vicepresidente, en un podcast, sugerir que las NFT para títulos hipotecarios destruirían el negocio hipotecario tradicional. Mientras este cañón de hidrocarburos seguía propagándose por el discurso público, se yuxtaponía a la realidad de que la gente sólo apostaba por la teoría del tonto mayor. A nadie le importaba la tecnología, sólo que sus carteras engordaran. Las NFT fueron otro bocado desagradable que la comunidad inversora se tragó, digirió y superó. Ahora es sólo una oscura pieza de la historia.

Pero el sesgo de recencia dicta que veremos muchas más locuras como las NFT en un futuro no muy lejano. Tan pronto como dejemos de reírnos de los anteriores, nos convertiremos en uno de ellos. ¿Qué se puede hacer para evitar ser el próximo pez en la mesa? Gran parte de la inversión es cuestión de mentalidad: convicción, paciencia y evitar decisiones provocadas emocionalmente. Igualmente difícil es mantener un sentido de la racionalidad siempre presente. El comportamiento de búsqueda de riesgos tiende a aumentar durante los mercados alcistas y, a veces, nos sorprende silenciosamente.

Cuando todo va bien, es natural bajar la guardia. Los estándares resbalan, racionalizamos un poco la especulación aquí y allá, y puede que dejemos de pensar en el lado negativo porque el mercado hace tiempo que no nos lo recuerda. Es entonces cuando un inversor es más propenso a resultados catastróficos; como el pavo que no sabe que mañana es Acción de Gracias.

1. El comportamiento de búsqueda de riesgo aumenta durante los mercados alcistas: Cuando los precios de los activos suben durante años sin grandes perturbaciones, la aversión al riesgo se disuelve. Cuando los errores que te crucificarían en un mercado bajista se perdonan rápidamente, el riesgo de ejercer un mal juicio parece menos costoso. Cuanto más duren los buenos tiempos, mayor será la propensión a que la codicia se filtre en el sistema. Cuanto más dura el mercado alcista, más se acortan nuestros horizontes temporales. Es natural. Cuando uno ve cómo sus colegas se forran con valores tecnológicos poco rentables y con valoraciones disparatadas, mientras uno se sienta a ganar rendimientos de mercado en empresas de bienes de consumo envasados, puede empezar a sentirse como un imbécil y a buscar formas de exprimir sus rendimientos. Este es el método de persuasión del mercado para convencerle de que abandone su plan de juego y persiga dólares rápidos.

2. Amnesia del inversor: Otro potente método de desarme es nuestra capacidad para olvidar las lecciones del pasado. Tanto si decidimos ignorarlas, olvidarlas o creer de verdad que esta vez es diferente, somos propensos a la amnesia. Independientemente del catalizador, hay signos recurrentes en cada burbuja, cada ola de manía o frenesí especulativo. Sería razonable que un inversor racional mirara a su alrededor y pensara: "Espera, esto se está volviendo una locura". Pero en realidad;

3. No somos tan racionales como nos creemos: Simplemente no lo somos. Aunque algunos son más racionales que otros, la racionalidad no es un estado fijo, sino una batalla dinámica y constante. Un ejército de prejuicios libra una guerra perpetua en un intento de penetrar en nuestro sentido de la racionalidad, y de vez en cuando gana uno. El objetivo no es ser permanentemente racional, porque eso no existe. Más bien, el objetivo es seguir siendo lo más racional posible y, al mismo tiempo, buscar de forma rutinaria y objetiva los momentos en los que podrías estar a disposición de los prejuicios.

4. Se nos da fatal hacer previsiones: Los inversores suelen ser demasiado optimistas en los buenos tiempos y demasiado pesimistas en los malos. También tendemos a mentirnos a nosotros mismos sobre el potencial alcista. Todo el mundo lo sabe, pero seguimos recurriendo a los expertos para que nos hagan previsiones. Morgan Housel describe este fenómeno como un anhelo de certidumbre; que es especialmente prominente en los mercados financieros; y es irónico porque es totalmente inalcanzable. En su último libro, Igual que siempre, Housel detalla que el profesor Philip Tetlock ha dedicado la mayor parte de su carrera a estudiar a los expertos, autoproclamados o no. Su investigación concluye que la mayoría de los pronosticadores políticos o económicos son tan precisos como una escopeta de largo alcance.

"Necesitamos creer que vivimos en un mundo previsible y controlable, así que recurrimos a personas con voz autorizada que prometen satisfacer esa necesidad. La incapacidad de prever el pasado no influye en nuestro deseo de prever el futuro. La certeza es tan valiosa que nunca renunciaremos a buscarla, y la mayoría de la gente no podría levantarse de la cama por la mañana si fuera sincera sobre lo incierto que es el futuro."

La mayoría de la gente sabe que hacer previsiones es inútil. Aun así, los inversores pronostican cambios macroeconómicos, elaboran modelos de flujos de caja descontados a varios años, proyectan el flujo de caja libre de una empresa décadas en el futuro, etcétera. Pero en lo que se refiere a la especulación, de la que podría decirse que la modelización no es más que una forma, nuestro entorno actual influye en el relativo optimismo de nuestras previsiones. Aunque un hombre perfectamente racional hiciera previsiones, el futuro se desarrolla de una manera que ninguna racionalidad podría explicar.

5. Confianza en el timing: Alguien me lo explicó una vez de la siguiente manera: los fondos de capital riesgo y los inversores en crecimiento cuentan con una gran salida, mientras que los inversores en valor cuentan con una gran entrada. Durante los periodos especulativos, la mayoría de las veces son las empresas de crecimiento las que captan la atención del mercado. En este caso, ¿a quién le importa el precio de entrada? Vas a venderlo cuando se duplique, ¿verdad? A veces la gente tiene la suerte de comprar un activo caro y venderlo cuando está aún más caro. Dicho esto, a lo largo de toda una vida de inversión no se puede confiar en la suerte y el buen momento. Los inversores suelen racionalizar las inversiones especulativas diciendo que saldrán antes de que cambie el sentimiento. Entonces el valor sufre una corrección y se dicen a sí mismos que se trata de un bache. Miren el gráfico, se recuperará enseguida, se dicen. Al final, las acciones caen un 50% y es entonces cuando empiezan a plantearse vender. Noticia de última hora: a la gente se le da fatal medir el tiempo cuando se trata de inversiones. Para el inversor medio, la mejor oportunidad es comprar a precios razonables para tener cierto margen de seguridad. O como diría Warren Buffett:

"Nunca cuentes con hacer una buena venta. Haz que el precio de compra sea tan atractivo que incluso una venta mediocre dé buenos resultados."

6. Deriva estilística: Teniendo en cuenta los puntos que ya he comentado, no es de extrañar que el número de inversores a la caza de 100 baggers parezca más abundante durante un mercado alcista. O el número de inversores que están "incursionando" en derivados, swing trading u otros estilos de inversión recién descubiertos. No me malinterpreten, los 100 baggers son increíbles; el libro de Chris Mayer que lleva el mismo nombre es una gran lectura. También creo que los "double baggers" son igual de geniales; lo que requeriría una CAGR del ~20% en 4 años para que la acción se duplicara. Puede que note que a medida que se producen correcciones y mercados bajistas, su estilo puede cambiar de contemplar la subida más agresiva a reflexionar sobre la supervivencia. Si bien un mercado alcista prolongado puede hacer que una TCAC de un solo dígito parezca minúscula, en la mayoría de los periodos de varias décadas, superaría los resultados del S&P 500. Mantenerse en el juego, es decir, no explotar, es el factor más crítico para generar rendimientos amistosos de por vida. Olvídese de las compañías que multiplicaran por varias veces a inversión, póngame un negocio que no baje un 50% en los próximos 6 meses.

Fuente: Investment Talk

7. Racionalizamos el riesgo de forma diferente en los buenos tiempos: "Sé que es especulativo, pero sólo son unos puntos básicos". He sido víctima de esta forma de pensar en varias ocasiones. Una pequeña posición especulativa tiene la ventaja de una buena relación riesgo-recompensa. Se puede argumentar que sólo se necesita un gran beneficio para pagar las 10-15 ideas que se quedaron a cero; y que esos ceros no pesan demasiado en el rendimiento global de la cartera. Esto no es un comentario sobre si ese estilo de inversión es apropiado o no; estoy seguro de que funciona para algunos. En cambio, es un recordatorio de que tendemos a pensar más en estas líneas especulativas durante los buenos tiempos. Cuando esto influye en un número cada vez mayor de participantes en el mercado, se autorrefuerza y echa más leña al fuego. Eso hasta que el mercado echa una manta encima.

8. Aburrimiento: La capacidad de atención es cada vez menor. Por eso las generaciones más jóvenes se sienten obligadas a sacar sus teléfonos y ver los cortos de YouTube mientras comen un burrito. Este podría ser el advenimiento de los medios cortos. Sin embargo, los inversores también sufren de aburrimiento. Una de las cosas más difíciles de hacer en este juego es no hacer nada. Cuando la gente dice que la pereza es un rasgo deseable para un inversor, no se refiere a su ética de trabajo; se refiere a su falta de ganas de buscar cosas que hacer cuando no pasa nada. Aumentar la rotación de su cartera parece ciertamente una forma divertida de matar el aburrimiento. No estás haciendo nada, estás haciendo inversiones, estás rotando exposiciones, ¡te estás adelantando a un ciclo de malas noticias! Para acabar con el aburrimiento, ten aficiones, no hagas de tu cartera tu personalidad, no tengas una dieta de noticias pesada, mantente hidratado, ten otras pasiones, haz ejercicio y toca la hierba de vez en cuando.

9. Dieta de noticias: La adicción a las noticias combate el aburrimiento. A lo largo de las décadas, las noticias han mutado de una distribución en gran medida localizada a otra de escala mundial. A nivel local, no ocurre gran cosa interesante cada semana. A escala mundial, hay malas noticias todos los días, a las que ahora estamos sometidos. En el mercado, si buscas una opinión, la encontrarás, porque el ritmo de discusión hiperbólica sobre hamburguesas de nada también se ha disparado. Aumentar el consumo de noticias no le convertirá en un inversor más informado, sino más ansioso. Las noticias financieras están en gran medida ahí para llenar el tiempo y mantener a la gente en el empleo. De vez en cuando, informan sobre acontecimientos importantes. Cuando ingiera información, manténgase en el centro de la cebolla, como dice Chanos. Cuanto más se acerque a la superficie, menos valiosa será la información.

Hay una raza muy rara de inversores que actúan como si siempre estuvieran un paso por delante del sentimiento. A menudo se atribuye a Soros y Druckenmiller este superpoder. La famosa frase de Soros: "Cuando veo que se forma una burbuja, me apresuro a comprar, echando leña al fuego" es algo que él considera "no irracional".

"Y por eso necesitamos reguladores que contrarresten el mercado cuando una burbuja amenaza con crecer demasiado, porque no podemos confiar en los participantes en el mercado, por muy bien informados y racionales que estén."

En un escenario hipotético, los individuos que tienen la clarividencia de predecir los ciclos del sentimiento, los ciclos del mercado, los auges y las caídas, como quieran llamarlo, representarían la línea naranja. Parecen saber qué dirección tomará el sentimiento antes de que se produzca, por lo que se adelantan a él y lo controlan antes de que alcance su punto álgido.

Fuente: Investment Talk

Como ejemplo más reciente, Druckenmiller compró una nueva posición en Nvidia en algún momento del cuarto trimestre de 2022. Cuando dijo al mundo que iba a comprar más en el primer y segundo trimestre de 2023, las acciones se consideraron caras. Entonces llegaron las "impactantes" revisiones de ingresos y ventas, y Druckenmiller apareció de repente como un oráculo. Esto no quiere decir que Nvidia fuera una especulación. Más bien, Druckenmiller tuvo la visión de futuro de creer que el sentimiento en el negocio cambiaría en los próximos 12 a 18 meses. Y tenía razón.

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Fuente / Autor: Investment Talk / Conor Mac

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