¿Se avecina una "década perdida" para los mercados? El famoso inversor Stanley Druckenmiller cree que podría ser así.

"En mi opinión, hay una alta probabilidad de que el mercado, en el mejor de los casos, vaya a estar algo plano durante 10 años, algo así como este periodo de tiempo del 66 al 82."

Druckenmiller añadió que, con una inflación galopante, los bancos centrales subiendo los tipos, la desglobalización afianzándose y la guerra en Ucrania prolongándose, cree que las probabilidades de una recesión mundial son ahora las más altas en décadas. Señaló que la globalización tiene un efecto "deflacionario" porque aumenta la productividad de los trabajadores y acelera el avance tecnológico. Sin embargo, ese viento de cola se está desvaneciendo. A saber:

"Cuando miro hacia atrás, veo el mercado alcista que hemos tenido en los activos financieros realmente a partir de 1982. Todos los factores que crearon ese auge no sólo se han detenido, sino que se han invertido."

Pero Druckenmiller no está solo en su opinión. Gerard Minack también sugiere la idea de una "sequía". Al igual que Druckenmiller, Minack cree que Estados Unidos está entrando en un largo periodo de rendimientos bajos o negativos de los activos durante un periodo prolongado.

"Las sequías anteriores se han debido al aumento de la inflación y/o a la alta valoración del mercado. Estados Unidos corre ahora el riesgo de ambas cosas.

Los inversores estadounidenses han disfrutado de una beta munificente durante una docena de años: una cartera de acciones/bonos de 60:40 generó una rentabilidad media anual del 10½% entre marzo de 2009 y enero de 2022. Pero ha habido cuatro sequías beta desde 1900: períodos prolongados de poca o ninguna rentabilidad beta. Tres de las cuatro sequías beta históricas -en las décadas de 1910, 1940 y 1970- fueron causadas por el aumento de la inflación, normalmente una inflación media del IPC de más del 5%. Esos tres episodios de inflación estuvieron asociados a la Primera y Segunda Guerra Mundial y a las crisis del petróleo de los años 70. La sequía beta de la década de 2010 se debió a un exceso de valoración de la renta variable (como hemos visto recientemente). Los rendimientos de los EE.UU. están ahora en riesgo tanto por la perspectiva de una mayor inflación, como por el viento en contra de los rendimientos debido a las altas valoraciones de partida."

Fuente: Real Investment Advice

¿Tienen razón Druckenmiller y Minack? ¿Deben los inversores esperar otra década perdida?

Tanto la opinión de Druckenmiller como la de Minack tienen mucho de cierto. A lo largo de los últimos 120 años, las valoraciones han demostrado sistemáticamente ser un fuerte factor de predicción de los rendimientos futuros, siendo habitual que se pierdan décadas.

El error que cometen repetidamente los inversores es descartar los datos a corto plazo porque no hay un impacto inmediato en la rentabilidad de los precios. Las valoraciones, por su propia naturaleza, son horribles predictores de los rendimientos a 12 meses. Los inversores evitan cualquier estrategia de inversión que tenga ese enfoque. Sin embargo, a largo plazo, las valoraciones son fuertes predictores de los rendimientos esperados.

El siguiente gráfico muestra las valoraciones y los rendimientos reales totales a 10 años. La conclusión obvia es que pagar de más por el valor conduce a décadas perdidas.

Fuente: Real Investment Advice

El gráfico siguiente lo muestra más claramente. He resaltado los tres puntos más recientes como referencia.

1. El pico de la burbuja "puntocom".

2. Enero de 2009 (inicio del actual ciclo de mercado alcista)

3. Valoración final en 2021.

Fuente: Real Investment Advice

Hay dos puntos cruciales que hay que extraer de los datos.

1. Hay varios periodos a lo largo de la historia en los que la rentabilidad del mercado no sólo fue baja, sino negativa. (Dado que la mayoría de la gente sólo tiene 20-30 años funcionales para ahorrar para la jubilación, un periodo de baja rentabilidad de 20 años puede devastar esos planes).

2. Los periodos de baja rentabilidad siguen a los periodos de valoraciones excesivas del mercado y abarcan los años de rentabilidad más negativa. 

El problema de cara al futuro, como señala Druckenmiller, es la inversión de la globalización y de las aportaciones financieras que aumentaron las tasas de rendimiento anualizadas durante la última década.

El Wall Street Journal analizó previamente los rendimientos estelares de la última década.

"El optimismo de los inversores es más fácil de entender si se observan los 10 años hasta finales de 2021, durante los cuales la rentabilidad anual compuesta del índice de referencia S&P 500 fue un muy buen 16,6%. No está tan lejos de lo que extrapolan los encuestados. Sin embargo, sus componentes necesitan un análisis más detallado."

Fuente: Real Investment Advice, Semper Augustus

Mientras que el Wall Street Journal trata de argumentar que los márgenes de beneficio fueron los responsables de las ganancias, la realidad es que la mayor parte del exceso de rentabilidad provino de dos únicas fuentes.

1. Una década de intervenciones monetarias y políticas de tipos de interés cero; y,

2. Un gasto masivo de las empresas en la recompra de acciones.

El siguiente gráfico de Pavilion Global Markets muestra el impacto de las recompras de acciones en el mercado durante la última década. La descomposición de los rendimientos del S&P 500 se desglosa de la siguiente manera:

• 21% de las ampliaciones de múltiplos,

• el 31,4% de los beneficios,

• 7,1% de los dividendos y

• 40,5% de las recompras de acciones.

Fuente: Real Investment Advice, Pavilion Global Markets

En otras palabras, en ausencia de recompras de acciones, el mercado de valores no estaría alcanzando máximos históricos de 4800, sino niveles más cercanos a 2800.

Ello significaría que las acciones habrían rendido un total de aproximadamente un 3% anual o un 42% en total durante esos 14 años.

El impacto combinado de los billones de recompras de acciones, los más de 43 billones de dólares en inyecciones de liquidez por parte de la Reserva Federal y los tipos de interés cero condujeron a esos rendimientos exagerados.

El siguiente gráfico muestra la media anual de los rendimientos totales ajustados a la inflación (dividendos incluidos) desde 1928. He utilizado los datos de rentabilidad total de Aswath Damodaran, profesor de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York. El gráfico muestra que, desde 1928 hasta 2021, el mercado obtuvo un 8,48% después de la inflación. Sin embargo, obsérvese que después de la crisis financiera de 2008, los rendimientos aumentaron una media de cuatro puntos porcentuales durante varios períodos.

Fuente: Real Investment Advice

Después de más de una década, muchos inversores se han vuelto complacientes al esperar elevadas tasas de rendimiento de los mercados financieros. La cuestión es si esas influencias artificiales pueden mantenerse, o se mantendrán, durante otra década.

Las ganancias de capital de los mercados son principalmente una función de la capitalización del mercado, el crecimiento económico nominal y la rentabilidad de los dividendos. Utilizando la fórmula de John Hussman, podemos calcular matemáticamente los rendimientos durante el próximo periodo de 10 años de la siguiente manera

(1+crecimiento nominal del PIB)*(ratio normal de capitalización del mercado respecto al PIB / ratio real de capitalización del mercado respecto al PIB)^(1/10)-1

Por lo tanto, SI asumimos que el PIB podría mantener un crecimiento anualizado del 2% en el futuro, sin recesiones, Y SI la capitalización de mercado actual/PIB se mantiene plana en 1,25, Y SI la rentabilidad de los dividendos se mantiene aproximadamente en el 2%, obtenemos rendimientos futuros de:

(1.02)*(1.2/1.5)^(1/10)-1+.02 = 1.75%

Pero hay un montón de "si" en esa suposición. Lo más importante es que también debemos suponer que la Fed puede mantener la inflación en su objetivo del 2%, lo que significaría una tasa de rendimiento real del -0,25%.

En cualquier caso, estas cifras están muy por debajo de la mayoría de las proyecciones de los planes financieros, dejando a los jubilados muy lejos de sus objetivos de jubilación previstos. 

Esto es especialmente problemático teniendo en cuenta los niveles actuales de propiedad de capital de los hogares. Si Druckenmiller está en lo cierto, y se produce una inversión de la globalización, la reducción de las valoraciones al invertirse la "burbuja de todo" será bastante perjudicial.

Fuente: Real Investment Advice

A principios de este año, Jeremy Grantham fue noticia por su perspectiva del mercado titulada "Que empiece el jaleo". El quid del artículo se resume en el siguiente párrafo

"Todas las burbujas de renta variable de dos cifras en los países desarrollados han roto la tendencia. Pero antes de que lo hicieran, un puñado de ellas se convirtieron en superburbujas de 3 sigmas o más: en Estados Unidos en 1929 y 2000 y en Japón en 1989. También hubo superburbujas inmobiliarias en Estados Unidos en 2006 y en Japón en 1989. Estas cinco superburbujas se corrigieron hasta volver a la tendencia con un dolor mucho mayor y más prolongado que la media.

Hoy en día, en Estados Unidos nos encontramos en la cuarta superburbuja de los últimos cien años."

Como se ha señalado anteriormente, la desviación de las tendencias de crecimiento a largo plazo es insostenible. Por lo tanto, a menos que la Reserva Federal se comprometa con un programa interminable de tipos de interés cero y de flexibilización cuantitativa, la eventual reversión de los rendimientos a sus medios a largo plazo es inevitable.

Esto sólo dará lugar a que los márgenes de beneficio y las ganancias vuelvan a niveles que se ajusten a la actividad económica real. Como señaló una vez Jeremy Grantham

"Los márgenes de beneficio son probablemente la serie de mayor reversión de la media en las finanzas. Y si los márgenes de beneficio no revierten en términos medios, entonces algo ha ido mal en el capitalismo. Si los altos beneficios no atraen a la competencia, algo va mal en el sistema, y no está funcionando correctamente."

Jeremy Grantham

Fuente: Real Investment Advice

Muchas cosas pueden salir mal en los próximos meses.

Mientras los inversores se aferran a la "esperanza" de que la Reserva Federal tiene todo bajo control, hay una posibilidad razonable de que no sea así.

La próxima década podría ser una decepción para las expectativas demasiado optimistas.

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Después de haber estado en el mundo de las inversiones durante más de 25 años, desde la banca privada y la gestión de inversiones hasta el capital privado y de riesgo; Lance Roberts ha “estado ahí y ha hecho eso” en un momento u otro. Su enfoque de sentido común, sus claras explicaciones y su experiencia en el “mundo real” han atraído al público durante más de una década. Es el Chief Investment Strategist de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Lance Roberts

https://realinvestmentadvice.com/druckenmiller-a-decade-of-no-returns/

Imagen: Forbes