En El problema del tranvía: el predicamento de la Fed, expusimos cómo es probable que la Fed opte por luchar contra la inflación a costa de provocar una recesión.

"Jerome Powell puede abordar la inflación pero arriesgarse a una recesión y a que bajen los precios de las acciones. O puede intentar evitar una recesión y arriesgarse a una inflación persistentemente alta".

El 4 de mayo de 2022, la declaración de política monetaria del FOMC decía que "el comité está muy atento a los riesgos de inflación". Los comentarios adicionales de la conferencia de prensa de Jerome Powell después del FOMC advirtieron además que la Fed estaba eligiendo domar la inflación incluso aunque metiera a la economía en una recesión.

Algunos inversores prestaron atención a los cambios en el tono de la Fed el 4 de mayo y a la retórica agresiva (de "halcón") contra la inflación en las semanas siguientes. Intuyeron que la Fed había decidido cómo manejar el problema del tranvía.

¿Cómo lo sabemos? La relación de precios entre los valores de crecimiento y los cíclicos cambió unas semanas después de esa reunión. Además, los rendimientos de los bonos cambiaron de rumbo. Estos sutiles cambios en el mercado nos alertaron de que la preocupación del mercado por la inflación estaba pasando a un segundo plano frente a los temores de recesión. 

Suponiendo que sea duradero, este cambio de sentimiento puede tener implicaciones significativas para la gestión del riesgo de la cartera y la maximización de la rentabilidad. Para ayudar a apreciar el mensaje del mercado, debemos discutir primero los principales factores que impulsan las acciones cíclicas y las de crecimiento. 

Los inversores en acciones de crecimiento suelen pagar una prima elevada por empresas que están perdiendo dinero o tienen beneficios insignificantes. Sencillamente, valoran el potencial de beneficios, no la evolución reciente de los mismos.

La determinación del precio de una empresa con mucho potencial se basa en las previsiones de crecimiento. Igualmente importante es convertir las previsiones de crecimiento o los flujos de caja en un precio actual. Esto se hace con la fórmula del valor actual. La fórmula descuenta los beneficios o flujos de caja esperados de cada año futuro a la actualidad, basándose en una tasa de rendimiento aceptable, conocida como tasa de descuento. 

El tipo de descuento se deriva de los tipos de interés del mercado o de los tipos de rendimiento de opciones de inversión comparables. Para destacar la importancia del tipo de descuento en la determinación del valor actual, creamos flujos de caja hipotéticos. Como mostramos a continuación, nuestra empresa pierde dinero en los tres primeros años, pero crece sustancialmente hasta el año 11. En ese momento, el crecimiento es fuerte, pero empieza a moderarse. En el año 21, la empresa se encuentra con una competencia importante y las tasas de crecimiento se estabilizan con las tasas de crecimiento económico general.

Fuente: Real Investment Advice

El siguiente gráfico muestra cómo fluctúa el valor actual de esos flujos de caja esperados cuando cambian los tipos de interés. En nuestro ejemplo, un aumento del tipo de descuento del 4% al 5% reduce el valor actual de los flujos de caja en un 23%.

Para apreciar cómo el reciente aumento de los tipos de interés afecta al proceso de descuento, consideremos que, sólo en los seis primeros meses de 2022, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años ha subido un 1,5%. Las tasas de descuento del valor actual probablemente aumentaron en una cantidad igual o mayor. ¿Se preguntan por qué las acciones de alto crecimiento llevaron al mercado a la baja en la primera mitad del año?

Fuente: Real Investment Advice

Por otra parte, los flujos de beneficios de las distintas empresas pueden variar mucho. Apple, por ejemplo, es una empresa de crecimiento maduro con un crecimiento de beneficios relativamente débil. En consecuencia, es menos sensible a los tipos de descuento que nuestra empresa hipotética. Por otro lado, muchas empresas tecnológicas disruptivas con gran potencial de crecimiento, como las que forman parte del ETF de tecnología disruptiva de ARK (ARKK), son muy sensibles a las variaciones de los tipos de interés.

A diferencia de las empresas de alto crecimiento, que dependen de los tipos de descuento y de las previsiones de crecimiento de productos específicos, las acciones cíclicas tienden a fluctuar con la actividad económica y las tendencias recientes de los beneficios.

Como ejemplo sencillo, las acciones de Exxon suelen estar correlacionadas con los precios del petróleo. Como la mayoría de los bienes, el coste del petróleo está en función de su oferta y demanda. La demanda de petróleo tiende a fluctuar con los flujos y reflujos de la actividad económica. El lado de la oferta de la ecuación también cambia, pero durante períodos más prolongados. Además, esos cambios suelen ser predecibles. La salvedad obvia son los acontecimientos puntuales, como los de los dos últimos años. Dada la construcción de la oferta/demanda, la demanda de petróleo, y por tanto la actividad económica, es el principal factor que impulsa las acciones de Exxon. 

El gráfico siguiente muestra la correlación entre el índice manufacturero ISM y Exxon. El ISM tiene un excelente historial de correlación con la actividad económica.

Fuente: Real Investment Advice

Aunque cada empresa es única, muchos fondos de inversión y ETFs sectoriales tienden a tener tendencias de crecimiento o cíclicas más concentradas. En este sentido, podemos implicar las opiniones de los inversores sobre la economía y los tipos de interés.

Los gráficos siguientes comparan el sector tecnológico (XLK), que representa a los valores de crecimiento, con cuatro sectores cíclicos: materiales (XLB), industriales (XLI), energía (XLE) y transporte (XTN). Aunque cada gráfico es un poco diferente, muestran una tendencia a la baja desde enero hasta mayo, ya que los valores cíclicos superaron a los tecnológicos. A partir de finales de mayo o principios de junio, los valores tecnológicos empezaron a obtener mejores resultados.

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice

La agresiva actuación de la Fed y su tono agresivo el 4 de mayo, junto con un lenguaje antiinflacionista aún más fuerte en las semanas siguientes, parecen haber convencido a los inversores de que la Fed controlará la inflación. 

Los inversores en bonos también están encontrando consuelo en la agresividad de la Fed hacia la inflación. Como compartimos a continuación, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años puede haber alcanzado su máximo a mediados de junio. Desde entonces ha caído medio punto porcentual.  

Fuente: Real Investment Advice

Según los gráficos anteriores, los inversores parecen estar cada vez más cómodos con que la Fed haga su trabajo y renuncie a las altas tasas de inflación. Al mismo tiempo, el mercado parece sentirse menos cómodo con las consecuencias. Los temores de recesión van en aumento.

Según Fortune:

"Bloomberg Economics trató de aportar algo de información, anunciando que la probabilidad de que se produzca una recesión en algún momento de los próximos 12 meses es del 38%, según su modelo económico. Esta probabilidad es superior al 0% de hace varios meses."

Es esencial comprender el cambio de preocupación de la inflación a la economía. Suponiendo que la inflación se modere, que la actividad económica empeore y que la Fed mantenga su lucha contra la inflación, los rendimientos de los bonos a largo plazo deberían seguir bajando. Al mismo tiempo, las empresas sensibles a los tipos de interés, al igual que muchos valores de crecimiento, pueden superar a las empresas cíclicas que serán víctimas de la desaceleración de la actividad económica.

Las acciones de valor superaron a la mayoría de los demás sectores en el primer semestre. La tecnología y el alto crecimiento pueden llevarse la corona en el segundo semestre.  

Nos centramos en la disyuntiva entre inflación y recesión. Si la decisión de la Fed de luchar contra la inflación se mantiene y siguen aceptando el coste económico de sus acciones, rotaremos hacia sectores y acciones que se beneficien de unos tipos de interés más bajos. También será conveniente aumentar la exposición a los bonos.

El mercado pondrá a prueba la determinación de la Fed de luchar contra la inflación. Si se acobardan y los inversores piensan que hay que dar un paso atrás o un pivote, los valores cíclicos probablemente superarán al crecimiento. Por el contrario, si mantienen su actual determinación, el crecimiento y la tecnología probablemente se comportarán mejor.

Los inversores que presten atención a la Fed y a la opinión del mercado sobre la misma estarán mejor situados para resistir lo que podría ser una segunda mitad de año volátil.

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

https://realinvestmentadvice.com/inflation-or-recession-which-concern-is-driving-the-market

Imagen: Mercatus Center